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江山欧派(603208)：工程持续放量 产能有序投放 20年业绩超预期

类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：罗乾生 日期：2021-01-13

事件

1 月12 日，江山欧派公布2020 年年度业绩预增预告。公司预计2020 年实现归母净利润4.44-4.70 亿元， 同比增长70.00%-80.00%；实现扣非后归母净利润4.17-4.39 亿元，同比增长82.00%-92.00%。其中2020Q4 单季实现归母净利润1.32-1.58亿元，同比增长61.70%-93.74%；实现扣非后归母净利润1.33-1.56亿元，同比增长60.76%-88.40%。

业绩超出预期。

我们的分析与判断

工程渠道持续放量，产能有序释放，20 年业绩超预期公司在全力做好疫情防控工作的基础上，坚持开源节流的经营思想全面开展各项工作，全面加强成本费用管控，整体生产经营情况良好。受益精装房政策趋势，公司工程客户渠道销售保持高增。产能方面，公司江山市莲华山工业园年产120 万套木门项目以及重庆欧派生产基地(租赁)木门项目已投产，且河南兰考生产基地产能也稳步爬坡，公司产能有序释放为业绩增长提供支撑。2020Q4 公司当季归母净利润、扣非归母净利润同比分别增长61.70%-93.74%、60.76%-88.40%，保持高速增长，超出预期。

工程渠道持续快速增长，全渠道多维拓展，助力业绩增长。

根据2017 年3 月公司与恒大签署的《战略合作框架协议》，恒大承诺在2017-2019 年期间向公司采购总额不少于10 亿元，同时表示2017-2021 年其意向采购总金额约20 亿元。截至2020 年9月末公司与广州恒大发生销售额16.30 亿元(含税)，其中2020年前三季度销售额4.7 亿元、Q3 单季销售额1.9 亿元。我们预计，受益于公司在大客户恒大、万科的份额位居前列，同时新客户持续开拓，未来公司工程业务仍有较大发展空间，将持续推动业绩快速增长。此外，公司注意打造全渠道营销能力，经销商渠道加大招商力度，不断开发新产品；国际销售渠道参加线上广交会，开展线上直播营销，聚焦大客户，拓展产品供应品类。

此外，公司以实木复合门和夹板模压门为主要产品，逐步延伸到防火门、入户门、柜类等新产品。2020 年9 月21 日，公司与华飞安防、保碧基金、以及自然人郑堃签署增资协议，拟以现金及土地使用权对华飞安防进行增资，增资总额为1.92 亿元，增资后江山欧派持有华飞安防72%的股权，并负责华飞安防的日常运营。华飞安防主营入户门，与公司现有实木复合门、夹板模压门以及防火门等现有品类将互相协同发展，进一步拓展了公司产品矩阵。

产能布局丰富、有序投放，拟发行可转债募投新产能公司专注于木门制造，拥有多个生产基地，生产线布局丰富。目前公司共有江山总部、莲花山、江山清湖镇、河南兰考和重庆欧派(租赁)五大基地，占地面积千余亩。其中 “年产 30 万套实木复合门项目”和“年产 20.5万件定制柜类产品项目”两个募投项目 2018 年已完工，江山莲花山“年产 120 万套木门项目”已部分投产、预计2022 年全部达产，河南兰考年产 60 万套木门项目产能目前正在稳步提升，此外西南地区的重庆欧派生产基地(租赁)木门项目也实现投产。

2020 年11 月，公司发布公开发行可转债预案，拟发行可转债不超过人民币 6 亿元，其中4.2 亿、1.8 亿分别用于重庆江山欧派门业有限公司年产120 万套木门项目、补充流动资金。子公司重庆欧派拟在重庆市永川区三教产业园新购土地、建设厂房，新建年产120 万套木门项目，总投资预计约7.58 亿元，建设期二年，建成后预计三年实现产能利用率60%、80%和100%。根据2021 年 1 月 6 日公告，公司公开发行可转换公司债券申请已获得中国证监会受理。

行业规模超千亿、整合趋势明显，公司发展空间广阔我国木门产量位居世界第一，同时也是世界上最大的木门消费市场。根据《2019 年中国木门行业发展报告》，2019 年全国木门产品总产值达到1530 亿元，同比增长4.08%。中国木门行业产业结构不断升级，市场行为逐步规范，品牌集中度持续上升，总体保持稳中有进、稳中提质的发展态势。根据《中国木门行业发展白皮书》预测， 2020-2022 年全国木门行业销售收入将分别达到1799.60 亿元、1950.90 亿元和2102.20 亿元。

随着产业结构逐步升级以及品牌集中度日渐提升，木门行业竞争格局正面临新一轮洗牌，由产品价格的竞争向品牌质量、设计服务的竞争过渡。2019 年江山欧派木门20.27 亿元，同比增长57.98%，规模与增速远超同业；但公司在业内市占率仍不到2%，发展空间广阔。

投资建议：

我们预计江山欧派2020-2021 年营业收入分别为30.59、41.97 亿元，同比增长50.95%、37.20%；归母净利润分别为4.57、6.18 亿元，同比增长75.00%、35.08%，对应PE 为22.1x、16.4x，维持“买入”评级。

风险因素：

疫情波动超出预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，房地产行业波动等。