化工草铵膦行业深度报告-10年10倍的草铵膦：需求端逻辑从抗药性延伸到转基因
类别：行业 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：陈煜 日期：2020-10-22
报告导读
我们认为草铵膦是一个十年十倍的品种，需求端逻辑从“传统除草剂的抗药性”延伸至“转基因需求空间打开”，转基因领域麦草畏的限制将加速草铵膦登上转基因的历史舞台。2015 年全球草铵膦需求是0.92 万吨，2020 年草铵膦需求已达4.7 万吨，经测算2025 年需求将增至9.5 万吨，10 年10 倍，2015-2025 年CAGR=26%，其中2020-2025 年CAGR=15%。
投资要点
十年十倍的草铵膦，2020-2025 年CAGR=15%
我们认为草铵膦是一个十年十倍的品种，也极有可能是下一个复制草甘膦成长路径迅猛增长的品种。2015 年全球草铵膦需求是0.92 万吨，2020 年草铵膦需求已达4.7 万吨，经过我们测算，2025 年需求将增至9.5 万吨，10 年10 倍，2015-2025 年CAGR=26%，其中2020-2025 年CAGR=15%。
2015 年之前草铵膦需求增长很缓慢，它是一个面世接近30 年的品种，但需求也只有千吨级别，以传统需求为主。直到2015 年之后，草铵膦拥抱了2 大变化：
百草枯/草甘膦竞品禁用潮；转基因需求亦步亦趋发展。同时传统需求在草甘膦抗性愈演愈烈情况下，也在复配草甘膦方面打开了传统需求增长空间。
草铵膦需求分为三块：转基因、竞品禁用、传统需求，2020 年需求各贡献1.2、2.7、0.7 万吨，2025 年预计各贡献3.4、4.3、1.7 万吨。未来5 年三者各自增量中，转基因需求增量最高(2.2 万吨/占45%)，其次是竞品禁用(1.6 万吨/占33%)和传统需求(1.0 万吨/占22%)。
转基因：未来5 年第一大增长点，需求增长2.2 万吨，CAGR=22%。
转基因是未来5 年草铵膦需求第一大增长点，未来5 年需求增长CAGR 高达22%。2020 年转基因需求1.2 万吨，在草铵膦总需求中占比26%，2025 年，转基因需求将达3.4 万吨，占比提至36%。
按存量、增量我们进行分开分析：存量主要为单抗草铵膦种子，增量分别为大豆、玉米、棉花的双抗/三抗种子(一般抗草甘膦、草铵膦、麦草畏/24 滴/等)。
存量转基因需求增长较少，主要为巴斯夫的耐草铵膦油菜种子LibertyLink(1996年上市)、耐草铵膦大豆种子LibertyLink(2009 年上市)，2020 年全球存量需求为0.75 万吨，2025 年需求测算为1.1 万吨，增长0.3 万吨。
增量转基因需求中，双抗/三抗大豆基本贡献了所有增量，玉米也略有贡献，棉花贡献很小，2020 年增量需求共0.5 万吨，大豆、玉米、棉花三者分别贡献0.4、0.01、0.1 万吨；2025 年需求为2.3 万吨，三者分别贡献2.1、0.1、0.14 万吨。
大豆方面贡献转基因需求增量的90%，有五种耐草铵膦转基因大豆种子，一种上市较早，另四种都在2019-2020 年上市。第一种为单抗草铵膦的LibertyLink大豆种子(2009 年上市)应用较小，我们放在存量分析，其他四种分别为拜耳的XtendFlex(2020 年上市)、科迪华的Enlist E3(2019 年上市)、巴斯夫的LibertyLink GT27(2019 年上市)、大北农的DBN-09004-6(2020 年上市)，这四种双抗三抗2020 年贡献草铵膦需求0.4 万吨，2025 年需求将增至2.1 万吨，主要由科迪华的Enlist E3 种子贡献。科迪华的Enlist E3 品种主要在美国和巴西的推广，美国目前2020 年渗透率为20%左右，预计2025 年渗透率将达到35%，巴西目前还未上市，但该品种已经得到了巴西最大出口国中国的进口许可，预计2025 年将达到40%的渗透率，Enlist E3 大豆对应草铵膦需求将于2020 年0.3万吨到2025 年1.1 万吨；拜耳的XtendFlex 品种主要在美国推广，目前渗透率较低，加上麦草畏制剂登记证在美国暂未取得重新登记，结合推广进度保守预测2025 年渗透率仅为8%，XtendFlex 大豆在巴西、阿根廷推广较少，对应草铵膦需求将于2025 年达到0.12 万吨；巴斯夫的LibertyLink GT27 品种产量和防止效果不如Enlist E3 和XtendFlex，增长主要来自于美国，目前2020 年美国渗透率为5%，预计2025 年将达到17%，对应草铵膦需求将于2020 年0.1 万吨到2025 年0.3 万吨；大北农的DBN-09004-6 品种主要来自于阿根廷，其已于2020年被中国批准进口，有望替代渗透率超70%的单抗草甘膦大豆。预计2025 年渗透率将达到40%，对应草铵膦需求将于2025 年到0.5 万吨。
玉米方面贡献转基因需求增量的4%，有三种耐草铵膦转基因玉米种子，其中一种为单抗草铵膦LibertyLink(1997 年上市)增长空间较小，我们假设未来不会带来增长，其他两种分别为拜耳的五抗MON 87429(公共意见征询期)和XtendFlex 玉米(2020 年上市)，预计双抗三抗玉米2025 年贡献草铵膦需求将达0.1 万吨，其中XtendFlex 玉米主要在美国种植，由于美国麦草畏制剂登记证暂未重新取得，预计2025 年渗透率仅为10%，对应草铵膦需求将于2025 年0.1 万吨，MON 87429 五抗目前还在征询意见期间，暂时不考虑这部分的增长。
棉花方面贡献转基因需求增量的6%，有四种耐草铵膦转基因棉花种子，其中两种为巴斯夫的单抗草铵膦LibertyLink(2004 年上市)和TwinLink(2014 年上市)，目前这两种增长趋于缓慢且有下降趋势，我们假设未来不会带来增长，其他两种分别为拜耳的XtendFlex(2016 年上市)、科迪华的Enlist 棉花(2017 年上市)、这两种双抗三抗2020 年贡献草铵膦需求0.04 万吨，2025 年预计需求增至0.14 万吨。其中XtendFlex 品种主要在美国种植，美国现在大概渗透率46%，受美国麦草畏制剂登记影响，2025 年预计渗透达将降为20%，对应草铵膦需求将于2020 年0.1 万吨到2025 年0.04 万吨；Enlist 棉花品种也主要来源于美国种植，美国现在大概渗透率4%，2025 年预计渗透达到35%，对应草铵膦需求将增长到2025 年0.1 万吨。
百草枯/草甘膦禁用：过去5 年第一大增长点，未来5 年第二大增长点，需求增长1.6 万吨，CAGR=10%
百草枯/草甘膦为代表的竞品禁用带来的替代需求是第二大增长点(我们一分为二，将草甘膦抗性导致的自然需求增长放在传统需求部分)，对应未来5 年CAGR 高达10%。2020 年竞品禁用需求2.7 万吨，在草铵膦总需求中占比58%，2025 年，竞品禁用带来的草铵膦需求将达4.3 万吨，占比降至46%。
百草枯方面，其禁用带来的草铵膦需求目前是1.8 万吨，未来将达到2.8 万吨，增加近1 万吨，来源于泰国、巴西、其他国的禁用，分别占到21%、32%、47%。
泰国、巴西分别在2020 年6 月、9 月禁用百草枯，其他国家没有明确禁止进度，但我们预计未来五年依然会有禁用，我们假设除已禁用泰国、巴西国家外，其他国家(明确禁止百草枯外的国家)未来将禁用1/3 的百草枯，且在禁用后两年左右草铵膦能替代一半的市场。
草甘膦方面，禁用带来的草铵膦需求目前是0.9 万吨，未来将达到1.5 万吨，增加近0.6 万吨，来源于越南、德国、法国、其他国的禁用，分别占到10%、23%、32%、35%。越南、法国、德国分别在2019 年、2022 年、2023 年禁用草甘膦，其他国家没有明确禁止进度，但我们预计未来五年依然会有禁用，我们假设除已禁用国家外，其他国家(明确禁止草甘膦外的国家)未来也将禁用0.75 万吨的草甘膦、且在禁用后两年左右草铵膦能替代一半的市场。
传统应用(含抗性)：未来5年第三大增长点，需求增长1.0万吨，CAGR=18%传统应用(含抗性)是也是未来5 年的重要增长点之一，主要为草甘膦抗性催生的草铵膦复配需求，有别于政策禁用推动的替代需求，以便于我们拆分。
传统应用对应未来5 年CAGR 高达18%，2020 年传统草铵膦需求0.7 万吨，在草铵膦总需求中占比16%，2025 年将达1.7 万吨，占比提升至18%。
按自然增长、草甘膦抗性我们进行分开分析：
自然需求增长较少，从2020 年的0.6 万吨增至2025 年的0.7 万吨，假设按照3%的速度自然增长测算。
草甘膦抗性增长较多，从2020 年的0.2 万吨增至2025 年的1.0 万吨，增长近0.8 万吨，是假设目前草甘膦应用中20%将和草铵膦复配测算的。
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风险提示：转基因作物推广不及预期；百草枯退市不及预期。
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