中联重科(000157)：三年业绩预计翻倍 估值向上大幅修正
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：陈显帆/周尔双/朱贝贝 日期：2020-07-01
投资要点
行业层面：景气持续性拉长，后周期产品迎来复苏高峰2020-2022 年工程机械后周期产品更新高峰持续，同时下游地产基建投资预期不悲观，人工成本上行带动机械化率提升，工程机械行业的强政策与强周期属性弱化，行业景气持续性拉长，我们预计三年内行业有望维持正增长；同时本轮复苏中行业竞争格局更加优化和理性，龙头增速预计高于行业。
混凝土机械： 2020-2022 年迎来更新高峰，我们预测2020-2022 年国内混凝土泵车行业销量增速为31.7%/18.7%/4.2%，搅拌车行业销量增速为37.6%/15.9%/3.8%。公司是混凝土机械龙头，预计业务收入增速高于行业。
工程起重机：2020 年更新替换高峰持续，基建与风电项目拉动下行业景气度正在不断提升，我们预计2020-2022 年工程起重机行业销量增速为7.2%/0.1%/0%。公司起重机份额处于持续扩张阶段，业务增长高于行业整体，我们预计2020 年公司工程起重机收入增速有望达20%。
塔式起重机：受益于装配式建筑渗透率提升对中大吨位塔机的带动，我们预计塔机行业销量未来几年内将维持10%以上的复合增速，公司作为龙头企业，将充分发挥在中大吨位塔机上的竞争优势，份额将进一步提升。
公司层面：聚焦未来2 年工程机械行业增长最快机种，业绩释放具有高弹性
中联重科是国内混凝土机械双寡头之一，汽车起重机市占率排名前三、塔式起重机排名第一。其主要业务混凝土机械、工程起重机和塔式起重机，均为工程机械后周期产品，有望接力挖掘机成为近两年内增长最快的机种。2019 年这三项业务在总收入中占比达83%，中联在后周期产品复苏高峰将显著受益。
龙头规模效应显著，业绩释放具有高弹性。2009-2019 年近十年内，公司净利率与收入规模呈现同向波动趋势，龙头规模效应显著。随着后周期产品销量高增，我们预计近两年公司收入规模仍将保持显著增长，行业供需改善及公司规模效应下，净利率有望进一步上行。
盈利预测与投资评级：混凝土机械+工程起重机+塔机三大后周期品种景气持续性强，且市场份额不断集中，公司行业龙头地位稳固，将受益于后周期品种销量高增+规模效应带来的业绩高弹性。我们预测2020-2022年公司实现归母净利润分别为65.3/78.6/87.9 亿元，三年内业绩有望翻倍，当前股价对应PE 分别为7.5/6.2/5.6 倍；参考国内外可比上市公司，我们认为公司PE 估值被显著低估，我们给予2020 年目标估值至11 倍PE，对应市值718 亿，上调目标价至9.1 元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行风险；行业竞争加剧导致利润率下滑；公司国内市场拓展不及预期。
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