大北农:有理想 有业绩
类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：赵金厚,宫衍海 日期：2016-07-04
投资要点:
有理想:注重权益分享,打造万众创新。公司公告:1)金色农华董事长李绍明拟先出资收购一部分自然人股东持有的全部或部分金色农华股份,并承诺在适当时机以不高于此次收购价格向未来的经营管理层进行再次转让。此次股份转让,为构建未来种业创业团队共同发展机制创造条件,为公司作物科技产业发展战略提供机制保障。本次转让后,一些前期持股但已离职高管的股份会在后期转让予创业初期未获得股票的现时的业务骨干;2)公司拟与谈松林、陈红心等员工入股的合伙企业共同成立武汉昌绿色巨农农牧股份呢有限公司,经营生猪养殖与销售业务。先期注册资本为2000万元,后期再分批增资到1亿元,公司持股60%,员工以合伙企业的方式持股40%。即农信科技实现员工持股后,种业平台员工持股机制也不断升级,同时,在进军生猪养殖的过程中,公司积极发动员工和原先饲料经销商的力量,在股权上实现利益绑定,在资金上给予一定扶持,相对更轻资产的实现养殖规模的快速扩张。
有业绩:饲料业务销量增速提升,利润高速增长。公司饲料销量已从年初同比下降约8-12%,到6月上中旬同比上升10%。其中前端料(主要是仔猪料)增速在60%以上。除了享受行业景气度回升带来的业绩修复-好转-反转行情之外,公司最大的亮点在于费用的弹性:公司前些年采用人海战术,豪金挖角(经销商),一年好几次千人大会推广养猪互联网,费用很高。2015年年报中,公司三项费用占收入比重超过20%,而行业内其他公司海大集团、唐人神、金新农相同比率都在10%上下。公司16-17年费用下降主要有两个来源:1)人员减少。随着养猪互联网的推进,公司98%的产品通过互联网销售,大量客户已能够直接使用APP享受服务。经销商和服务人员的作用弱化,可以被削减。饲料业务去年一季度1.6万人,15年年底下降成1.2-1.3万人,现在9000多人。公司去年人员工资薪酬加上会议费用总计5.4亿元,有一半的下降空间(15年业绩才7亿元左右);2)互联网投入的减少。一方面农信科技品牌知名度提升,另一方面大北农持股比例从100%下降至60%,对应上市公司投入开支减少。因此,我们测算公司4-5月饲料业务利润大约可实现翻倍增长。
考虑到饲料企业净利润率只有2%-8%左右,费用率6-10个百分点的弹性空间将支撑大北农业绩的高弹性,以及可以作为大北农饲料降价获取更多市场份额的重要后盾。
乘胜出击扩大产能:公司公告对以下四个项目进行投资:“追加益阳猪场固定资产投资”、“投资广东阳江科技园24万吨猪料项目”、“新建广东清远科技园18万吨猪料项目”和“新建南宁绿色巨农10万吨预混料项目”。看准后期养殖复苏及公司自身养殖规模扩张后对饲料需求/销量的拉动作用,因此,公司近期正积极投建新产能为后期销量增长提供基础。
投资建议:趋势向好,维持“买入”评级。公司此前预测半年报利润增速达到40-70%(2.8-3.5亿元净利润)。此外,公司改变以往高举高打的战略,预计二季度费用率将开始趋势性下降,成为业绩弹性的又一来源。另一方面,公司农信科技在战投引入的问题上,董事长与薛总已在方向、方式、时间表上更大程度达成一致,也有利于公司未来2年更稳健的发展。
预计公司16-18年净利润分别为10.8/14.7/18.1亿元(盈利预测不变),对应每股收益分别为0.26/0.36/0.44元。16-17年市盈率31/22倍,维持“买入”评级。
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