新华保险:核心高价值业务增长超预期
类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：丁文韬,田眈 日期：2016-05-09
事件
新华保险发布16年一季报:公司实现归属于母公司股东净利润19.9亿元,同比下降45%,对应EPS0.64元;归属于母公司净资产572.4亿元,环比年初下降1.0%,对应BPS18.4元。
投资要点
公司业绩下降符合预期,投资下降+准备金折现率变化所致公司一季度实现税前利润22亿元,较去年同期下降24.9元,同比下降53%,主要因为:1)投资收益同比大幅下降36%(今年一季度股市震荡导致股票投资价差收益同比大幅减少浮盈亦大幅缩水约26亿元),对一季度税前利润直接影响为-18亿元;2)750天国债收益率移动平均在2016年开始入快速下行通道,导致传统险准备金显著上升,对一季度利润直接影响约为-7亿元。
主动优化业务结构推动高价值新业务爆发式增长。公司近来坚持主动调整业务结构,推进以价值为导向的转型效果著:1)公司一季度个险渠道新业务保费大幅增长51.3%,中新业务价值率最高的期缴新单保费强劲增长54.5%,增领先同业;2)公司一季度银保渠道坚持承保高价值业务(值率较高期缴新单大幅增长107.8%),并主动收缩低价值务(银保趸交新单下降35.4%),对银保渠道依赖进一步降。公司收缩低价值业务节约资本+专注于高价值业务的战将推动内含价值长期强劲增长,预计16年全年新业务价值持30%以上高增速。
准备金折现率变化影响与公司未来实际盈利能力无关,。根据我们测算,750天国债收益率移动平均变化造成的准备金上升,或降低16年全年净利润超过30亿元,对于17年净利润亦会有较大影响。传统险准备金折现率变动对于利润的影响本质上来源于会计处理方法造成的滞后性(16年开始准备金折现率的快速下行是由于14-15年市场利率曲线下行的滞后体现)与公司未来的实际现金流和内含价值无关。
盈利预测及投资建议
公司2016年会计利润下行符合市场预期,对估值的负面影响基本见底。公司长期坚持核心高价值业务+收缩低价值业务的成果已开始兑现(价值率最高的个险期缴新单强劲增长54.5%),这将推动公司的新业务价值和内含价值增长超出市场预期。预计16~18年EPS分别为2.89,3.18和3.50元。目前公司16PEV仅1.0倍,估值具有较高安全边际。结合考虑潜在的价值增长超预期+优良的估值弹性,公司依然是最具投资价值的保险标的。我们认为合理估值为1.25倍16PEV,对应目标价48.8元/股,维持“买入”评级。
风险提示
1.长期低利率对投资端的不利影响;2.传统险折现率曲线快速下行对于未来2年账面利润带来较大压力。
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