老白干酒:符合预期,业绩释放开始显现
老白干酒 600559
研究机构：方正证券 分析师：薛玉虎,刘洁铭 撰写日期：2015-11-02
事件:10月29日,公司发布15年三季报,报告期内实现营业收入15.20亿元,同比增长22.78%;归母净利润0.57亿元,同比增长25.94%;扣非后净利润为0.53亿元,同比增长81.34%;EPS为0.41元/股。
我们有别于市场的观点:
1、三季报符合预期,费用率下滑明显,业绩释放刚开始:2015年第三季度实现营业收入6.05亿元,同比增长5.64%;归母净利润0.40亿元,同比增长26.84%;扣非后净利润0.39亿元,同比增长85.92%,扣非后净利润增速较高主要是去年同期受政府相关补助资金较高及出售两洼分公司溢价和对经销商违反销售政策罚款的影响。公司Q3毛利率下滑10.81pct,主要是由于市场投入集中确认导致,同时,Q3销售费用率大幅下滑10.95pct,管理费用率下滑1.5pct,净利率同比提升1.1pct,定增方案过会后,持续看好国企改革+收入规模提升后的费用率逐步下降、盈利能力稳步提升;三季度预售账款较二季度末减少1.48亿,但依然达到5.9亿的规模,蓄水池效应凸显,公司报表依然留足了想象空间。三季报现金流情况延续中报趋势持续向好,Q3销售商品、提供劳务收到的现金同比大幅增长17.96%,经营性现金流同比增长32.39%,显示实际销售向好。
2、定增方案顺利获批,公司新征程即将开始,利好将逐渐兑现:1)公司机制理顺,管理层动力强,销售组织架构进一步理顺,今天公告郑宝洪任公司副总,应对目前销售市场出现的压力。2)行业进入分化期,三季报陆续公布完毕,趋势很明显:高端酒以价位为核心向名酒集中,区域白酒市场以管理和营销为核心向龙头集中,公司为河北区域绝对龙头,产品结构、营销水平都有很大优势,在省内占有率仍不足20%,仍有近一半市场的空间待深度渗透,成长潜力巨大;3)行业整合充满想象空间,未来环河北市场拓展:行业低谷期是并购整合的最佳时机,公司体制问题解决后,加上战投机构的资源实力,公司有望成为区域白酒企业的整合平台。
3、短期合理市值在150亿左右(按增发后股本计算),三年300亿目标:我们预测公司未来三年收入年复合增长率在25%以上,同时,公司未来净利率改善潜力巨大,基于公司的产品结构和省内竞争环境,保守估计未来的净利率可以稳步提升到15%-20%的水平。另外参考与老白干产品结构和市场竞争环境以及销售规模相当的可比公司,给予25-30倍PE,4倍左右PS,可以推算出公司合理市值在150亿左右。公司后续还会有并购预期,这将进一步提升公司的市值,三年300亿目标。4、盈利预测与评级:我们预测公司2015-2017年的EPS分别为0.92元、1.79元、3.58元,对应PE分别为67倍、35倍、17倍,增发摊薄EPS为0.74元、1.43元、2.86元,给予“强烈推荐”评级。
5、风险提示:1)终端销售不达预期;2)政策对白酒行业的持续打压。
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