新周期即将开启，《异环》具备新一代二游旗舰产品的潜力

完美世界(002624)
    投资要点：
    二游进入新一轮产品升级期，《异环》作为“开放世界+都市生活+社交”融合型产品，有望占据新阶段的重要生态位。我们认为，当前二游赛道或已由《原神》所定义的成熟范式进入存量竞争阶段，行业竞争由开放世界规模、美术规格与战斗深度，逐步转向比拼日常体验密度、社交承载能力与长线留存稳定性等维度。
    目前我们认为《异环》或具备成为新一代二游旗舰产品的能力。
    1）《异环》具备先发优势与错位竞争价值。开放世界+都市舞台+轻社交/生活化表达或已成为头部厂商共同加码的新方向。《异环》具有先发优势或能率先完成这一产品定义并建立用户心智，有望在当前相对空白的生态位中占据首发标签。
    2）通过双轨循环重构二游活跃逻辑，有望提升长线留存稳定性。《异环》通过都市生活系统与角色养成战斗系统形成双轨循环：前者承接探索、互动、经营、休闲和轻社交，提供高频日常回流理由；后者承接成长目标、版本内容和付费深度，维持核心用户投入。产品活跃来源有望由单一版本驱动扩展为日常驱动+成长驱动并行。3）角色串联战斗，都市与社交资产，商业化结构更稳。《异环》中的角色价值在建模人设和战斗强度的基础上进一步延展到时装、都市技能、关系陪伴和社交展示。角色体系深度嵌入城市探索、都市经营、社交互动和房屋陪伴等场景，使角色付费由单次抽取和版本强度验证，逐步转向更高频、更长期的日常消费。
    4）城市作为功能载体，赋予《异环》更强扩展性与版本节奏优势。海特洛市承担玩法挂载、活动承接、资源投放和节奏调节功能。城市中的街区、店铺、交通节点、异象点位和社交空间都可以成为玩法接入点，《异环》有望形成更灵活的周更、月更、季更节奏，进而平滑活跃波动、增强长线运营能力。
    盈利预测与评级：《异环》凭借“都市开放世界+轻社交+角色驱动”的差异化产品定位，有望成为公司二次元赛道的重要突破口。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.49/16.77/23.87亿元，2025年同比扭亏为盈，2026-2027年同比增速分别为123.96%/42.34%，当前股价（2026/04/20）对应的PE分别为52/23/16倍。我们选取吉比特、恺英网络、世纪华通和巨人网络为可比公司，鉴于公司新品即将推出，《异环》有望成为新一代二游旗舰产品，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。经营风险、行业政策风险、新游戏上线不及预期风险、游戏流水不及预期风险。