业绩稳健增长，产品高端化与营销全球化进入加速兑现期

联影医疗(688271)
    投资要点
    收入保持稳健增长，二季度经营环比提速。2026年上半年，公司实现营业收入70.52亿元，同比增长17.22%；实现归母净利润8.97亿元，同比下降10.12%。收入增长与利润表现阶段性背离，主要受汇率波动以及研发、全球化运营体系建设等前置投入影响，主营业务盈利能力整体保持稳健。公司研发投入达到13.83亿元，同比增长21.31%，占营业收入比例提升至19.61%，持续聚焦下一代影像平台、核心部件、人工智能及创新产品产业化。分季度看，公司经营兑现节奏明显加快。26Q2实现营业收入41.44亿元，同比增长17.13%、环比增长42.53%；归母净利润4.98亿元，环比增长24.88%；综合毛利率47.19%，高端产品占比提升对盈利能力形成支撑。
    国内市场逆势提份额，全产品线与高端化优势强化龙头地位。
    26H1，公司中国市场实现收入52.87亿元，同比增长8.49%。国内市场份额提升约1.7个百分点，随着多省集中采购项目逐步进入执行阶段，以及设备更新资金、县域强基工程等政策推进，前期递延需求有望逐步释放。高端产品成为国内增长和份额提升的重要抓手。26H1MR收入22.86亿元，同比增长16.15%，3.0T市场份额提升近1.5个百分点，uMR Ultra收入同比增长超过100%；5T磁共振收入同比增长超过50%，uMR Jupiter5T累计订单超过70台，国内3T以上超高场磁共振份额超过70%。CT业务实现收入16.51亿元，同比增长8.96%，40排及以下、64-80排、128-160排产品均位居国内市场第一；光子计数CT及双宽体双源CT市场份额同比提升近8个百分点，超高端平台正由技术突破逐步进入商业化导入阶段。
    海外收入高增成为重要增长引擎，全球化由单点突破迈向体系深耕。26H1，公司海外收入达到17.65亿元，同比增长54.46%，占营业收入比例提升6.03个百分点至25.02%，海外交付量同比增长超过55%；海外业务毛利率同比提升约3.8个百分点，高端产品占比提升和本地化交付效率改善推动收入规模与盈利质量同步提升。公司全球化已经从早期产品出口，逐步升级至覆盖市场准入、临床验证、本地销售、交付及售后服务的体系化竞争。区域层面呈现明显分化。亚太市场收入超过10亿元，同比增长近150%，成为海外增长最大贡献区域，高端PET/CT、MR等产品在澳大利亚、新西兰、日本、新加坡等市场持续放量；欧洲实现收入2.66亿元，同比增长49.37%，逐步从产品准入进入体系化深耕阶段；北美实现收入4.21亿元，同比下降3.33%，主要受部分项目交付及收入确认节奏影响，但XR收入同比增长超过100%，公司在北美累计装机已超过800台/套，并建立超过350人的本地团队。海外在手订单及项目储备保持良好，后续增长的核心验证点将从“进入多少国家”转向高端产品装机、客户复购以及服务收入能否持续兑现。
    MI、RT、XR快速放量，诊疗一体化打开新的成长维度。除MR和CT基本盘外，公司多个高端产品线进入加速放量阶段。26H1MI业务实现收入10.62亿元，同比增长26.37%，PET/CT国内市场份额提升超过9个百分点至60%以上，连续十一年位居国内第一；PET/MR市场份额同比提升超过40个百分点，重回国内首位。XR实现收入4.55亿元，同比增长40.50%，其中DSA收入同比增长98.73%，国内份额突破10%、同比提升6个百分点以上，首次进入市场前三。放疗业务表现更为突出，26H1RT实现收入3.97亿元，同比增长63.97%；uLinacHalosTx收入同比增长超过150%，uLinac EternaTx收入同比增长超过100%。随着介入影像和放疗产品快速扩张，公司正从传统医学影像龙头逐步向“诊断+治疗”一体化解决方案提供商升级。与此同时，两款放疗产品已取得欧盟CE MDR认证，海外项目储备持续增加，中长期有望成为公司全球化的新增长极。
    盈利预测与估值
    公司商业模式由设备销售向“设备+服务+诊疗生态”逐步升级，国内逆势提份额、海外进入高增长区间、高端产品密集商业化。预计预计公司2026-2028年营业收入分别为166.5/202.8/246.0亿元，归母净利润分别为23.6/30.3/35.8亿元，EPS分别为2.87/3.68/4.34元，当前股价对应PE分别为36.5/28.4/24.1倍。
    风险提示：
    国内医疗设备招采不及预期风险；集采降价及竞争加剧风险；海外高增长及订单转化不及预期风险；汇率及地缘政治波动风险。