境外新签高增，“两商”转型扎实推进

中国化学(601117)
    公司发布23年年报和24年一季报，23fy营业总收入1,792亿元，yoy+13%；归母净利54亿元，同比+0%；扣非归母净利52亿元，yoy+4%。单季度看，23q4/24q1公司营业总收入分别475/452亿，分别yoy+26%/+6%；归母净利分别17/12亿，分别yoy+0%/+10%；扣非归母净利分别15/12亿，分别yoy+7%/+4%。
    境外新签延续高增，收入增长动能强劲
    分业务来看，23fy化学工程/基础设施/环境治理/实业及新材料/现代服务业收入分别1,424/220/28/77/30亿元，分别yoy+20%/-2%/-19%/+5%/-47%。化学工程业务延续较快增长，反应公司充足的在手订单及较好的推进节奏。23年及24Q1公司新签合同额分别为3,268/1,279亿，yoy分别+10%/+22%，其中化学工程新签分别yoy+23%/+17%至2,611/955亿。23年末公司在手订单4,076亿，yoy+40%，为同期收入2.3倍。实业及新材料业务稳步增长，支撑公司“两商”战略转型稳步推进。境外业务延续较好拓展态势，23fy公司境外收入yoy+5%至355亿，23fy/24q1境外新签yoy分别+166%/+240%至1,006/226亿。
    毛利率大致稳定，减值等对净利有一定拖累
    23fy毛利率9.4%，yoy+0.1pct；其中23q4/24q1毛利率分别为12.7%/8.0%，yoy分别-1.7/+0.1pct。分业务来看，23fy化学工程/基础设施/环境治理/实业及新材料/现代服务业毛利率分别为9.9%/7.1%/11.4%/8.1%/9.0%，yoy分别-0.1/-0.1/-0.0/-0.1/+2.9pct。总体毛利率趋势大致稳定，项目结构变化或带来一定扰动。减值损失、公允价值变动损失对23年盈利能力均有一定负面拖累，预计偏阶段性影响。23fy归母净利率3.0%，yoy-0.4pct；其中23q4/24q1归母净利率分别为3.6%/2.7%，yoy分别-0.9/+0.1pct。
    “两商”战略转型前景值得期待，给予“买入”评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别2,016/2,282/2,586亿元，分别yoy+13%/+13%/+13%，归母净利润分别61/71/81亿元，分别yoy+13%/+16%/+15%，EPS分别1.0/1.2/1.3元/股，3年CAGR为15%。受益于化学工程高速增长以及实业新材料持续放量，公司业绩有望持续增长，参照可比公司估值，我们给予公司2024年10倍PE，目标价10.01元，给予“买入”评级。
    风险提示：专项债落地不及预期风险；订单推进不及预期风险；应收账款计提坏账风险。