盈利改善，改革成效初显，收入端成长性亟待释放

三元股份(600429)
    投资要点：
    事件：三元股份公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营收63.4亿元，同比下滑9.58%，归母净利润亏损2.26亿元，剔除法国HCo2025年计提商誉减值影响金额4.97亿元后，公司归母净利润为2.71亿元，同比增长395%；扣非归母净利润为2.52亿元，同比增长744%。公司本次年报披露2026年利润总额目标为不低于2.8亿元，收入目标为不低于73亿元，收入对应同比增长15%，对应26Q2-Q4营收同比增速目标为不低于18.9%。2026年将以收入增长为主要导向，我们认为或将主要依赖低温产品在北京地区铺市拓展。
    26Q1利润表现超预期，主业利润转正，改革效果体现。公司26Q1实现营收17.21亿元，同比增长4.46%；归母净利润实现1亿元，同比增长14.28%，剔除投资收益8363万元后公司的归母净利润约0.17亿元，相比于25Q1同期同口径的亏损0.04亿元，已实现扭亏为盈，剔除投资收益后的归母净利率为0.97%。
    盈利能力相比于其他乳制品企业仍具备较大改善空间。公司2025年毛利率对比24年同期下降0.81pct至22.12%，而26Q1毛利率对比25Q1同期下降1.31pct至23.05%；费用率方面，25年销售/管理/研发/财务费用率分别对比24年同期-2.12/+0.76/-0.02/-0.22pct至15.13%/4.57%/1.67%/0.98%，而26Q1上述费用率分别对比25Q1同期-1.34/-0.54/+0.28/-0.12pct至16.58%/3.57%/0.98%/0.93%，对应净利率对比25Q1同期+0.35pct至5.64%。
    新品构筑“低温鲜奶+低温酸奶”双引擎，成长性亟待释放。25年公司液态奶/冰淇淋及其他/固态奶营收分别同比-11.33%/-17.12%/-2.56%至39.11/12.43/9.39亿元；而26Q1上述品类营收分别同比-6.21%/+18.25%/+24.86%。公司于2025年9月和2026年1月相继推出的“三元北京鲜牛奶”和“三元北京酸奶”两大战略单品，预计将进一步赋能公司“聚焦北京、深耕低温”的战略推进，成为拉动增长的核心引擎，亦为后续产品结构升级和盈利能力提升奠定了坚实基础。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.91/3.99/5.17亿
    元，26年扭亏，27-28年同比增速分别为37.1%/29.4%，当前股价对应的PE分别为30.99/22.6/17.47倍，鉴于公司改革推进下盈利提升具备较大确定性，新品成长性亦亟待释放，维持“买入”评级。
    风险提示。市场竞争加剧风险、食品安全问题、新品推广不及预期