存货高增发货节奏影响短期业绩，温控龙头AI时代空间广阔

英维克(002837)
    事件
    公司发布2024年度报告及2025年一季报。2024年实现营业收入45.89亿元，同比增长30.04%；实现归母净利润4.53亿元，同比增长31.59%。2025年一季报实现营业收入9.33亿元，同比增长25.07%；实现归母净利润0.48亿元，同比下滑22.53%。
    近两个季度受结算影响致业绩承压，关注存货高增
    公司24Q4单季度实现营收17.17亿元，同比增长17.85%；实现归母净利润9991万元，同比下滑25.31%。营收增速有所放缓主要与结算导致收入确认节奏有关，关注公司存货高增，24年存货8.84亿元，较期初（6.73亿元）显著增长，同时25Q1存货11.35亿元，较期初（8.84亿元）提升明显，同时较去年同期（6.35亿元）增长5亿元，同比增长近80%。其中重要原因为已发货未验收的发出商品增加以及销售增长带动原材料储备增加。
    会计政策变更致使毛利率波动，看好整体企稳回升
    公司24年毛利率28.75%，较23年下滑3.6pct，主要是会计政策变更，将售后服务费用转入产品成本导致毛利率下降约2.36pct。机房温控业务毛利率26.97%，同比下降2.38pct，主要是大宗商品价格上涨以及销售结构影响；机柜温控业务毛利率31.48%，同比提升0.21pct。25Q1方面，公司毛利率26.45%，考虑会计政策影响，还原24Q1毛利率后，同比下降约0.46pct。
    AI时代下公司发展空间广阔，竞争优势强
    AI浪潮下，AIDC持续发展，随着算力密度的提高，算力设备、数据中心机柜的热密度都已显著提高，加快了液冷技术的导入。行业内互联网厂商资本开支增长有望拉动IDC订单需求提升，也将带动公司业务有强劲发展，从目前存货以及合同负债方面也能看到，我们预计后续季度公司增速有望持续体现强劲增长。同时我们认为随着行业持续发展推进，液冷应用将逐渐渗透提升，公司液冷领域布局早竞争力强，截止25年3月液冷链条的累计交付已达1.2GW，并拥有全链条方案，深受客户的信赖。
    国内客户优质，海外逐步突破可期
    国内业务方面，公司与运营商和华为等大客户合作紧密，同时在数据中心领域已为腾讯、阿里巴巴、秦淮数据、三大运营商等用户的大型数据中心提供了大量高效节能的制冷系统及产品。
    海外业务方面，公司突破英特尔，未来算力大客户突破可期。2023年7月29日公司作为液冷领域的唯一企业和另外5家企业一起在英特尔大湾区科技创新中心开幕典礼上与英特尔签署项目合作备忘录，海外逐步突破。2024年6月，公司联合英特尔、宝德发布首款兼容多平台的液冷铝冷板系统，电子散热业务值得期待；同时公司的UQD产品被列入英伟达的MGX生态系统合作伙伴，后续有望持续突破。
    盈利预测与投资建议：
    公司是制冷解决方案及设备龙头厂商，不断加码研发迭代，拓展下游应用领域及国内外知名客户，有望受益于AI浪潮以及液冷渗透趋势。由于公司24年经营情况以及会计政策的变更，我们调整公司25-26年归母净利润至6.4/8.5（原值为7.1/9.5亿元），预计27年归母净利润为10.8亿元，对应25-27年PE估值为41/30/24倍。维持“增持”评级。
    风险提示：产品研发迭代节奏低于预期、行业竞争超预期的风险、渗透率提升节奏不及预期的风险、下游需求不及预期等