业绩承压，大宗、海外延续增长

金牌家居(603180)
    事件：公司发布2024半年报。2024上半年营收15.2亿元，同比+0.9%；归母净利润6947万元，同比-9.1%。其中Q2营收8.8亿元，同比-5.6%；归母净利润为3306万元，同比-24.4%。
    分渠道看，零售业务承压，大宗业务受益竣工增长。1）零售业务。直营、经销业务分别实现收入0.1亿元、6.8亿元，同比-72.4%、-12.3%；其中Q2分别同比-76.4%、-16.7%。零售业务受到需求压力影响，其中Q2压力加大。公司近年持续推动直营转经销，因此直营下滑幅度高于经销。公司继续推进家装、线上等多渠道布局，强化流量获取能力。24H1家装同比增长45%。24H1公司总体门店数量未变，橱柜、衣柜门店有所优化，木门、整装、阳台卫浴、玛尼欧电器等业务继续拓店。2）大宗业务收入6.0亿元，同比+15.1%；其中Q2同比+9.7%，逆势增长。公司过往风控优异，积极拓展优质地产客户，深度挖掘已有合作，新签合作快速上量；并且公司推动品类导入，逐步将木门、厨电等品类带入精装集采。3）境外业务收入1.7亿元，同比+33.8%，其中Q2同比+11.8%，继续增长。公司先发布局境外业务，持续拓客带动整体收入维稳。公司计划在泰国投建工厂，并设立卫星工厂，实现大货由泰国工厂供应，小货由属地化的卫星工厂保障，保证规模效应的同时，强化个性化需求和服务响应。境外业务积极拓客中，有望保持增长。
    分品类看，橱柜衣柜均有承压，木门逆势增长。2024H1橱柜、衣柜、木门分别实现营收9.5亿元、4.2亿元、0.9亿元，同比+0.1%、-0.7%、+3.0%；其中Q2分别同比-4.6%、-13.2%、+11.9%。橱柜、衣柜上半年基本持平，Q2受零售业务拖累收入承压。橱柜收入表现优于衣柜，主要因大宗业务以橱柜为主，形成支撑。木门品类逆势增长，品类的拓展与导入持续推进。随着规模的提升，木门规模效应有望逐步显现，提升毛利率。
    盈利能力略有承压。公司2024H1毛利率26.7%，同比-1.6pct，其中Q2同比-2.0pct。毛利率下降，主要因收入结构的变化，大宗业务、木门品类毛利率均较低。另一方面，大宗业务需要的费用投入较少，因此销售费用率下降明显。2024H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.6/+0.5/+0.1/+0.4pct，其中Q2同比-2.0/+1.0/+0.6/+0.2pct。管理费用率提高主要是折旧摊销及工资薪酬的提高，而财务费用率提高则因2023年发行的可转债募投项目逐渐完工转固导致费用化利息支出增加。2024H1归母净利率4.6%，同比-0.5pct，其中Q2同比-0.9pct，盈利能力有所承压。
    静待需求改善，海外增长支撑收入。展望下半年，内需恢复仍需等待，以旧换新政策逐步落地有望带来部分增量。公司海外业务有望延续增长，抵消部分压力；大宗业务有望领先行业。
    盈利预测与投资评级：预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.9、3.1、3.4亿元人民币，目前股价对应PE分别为8.5、8.0、7.2倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：地产销售不及预期；需求恢复不及预期；行业竞争加剧。