高端刻蚀设备全面导入，先进膜薄运付量快速增长

中微公司(688012)
    核心观点
    1Q25营收同比增长34.13%，归母净利润同比增长197.20%。公司发布2026年第一季度报告，实现营收29.15亿元(YoY+34.13%)，归母净利润9.30亿元(YoY+197.20%)，扣非归母净利润4.78亿元(YoY+60.09%)。综合毛利率达到39.89%(QoQ+0.6pp)，研发支出9.08亿元(YoY+32.15%)。收入端增长主要因应用于先进逻辑（中段关键刻蚀工艺）与存储（超高深宽比刻蚀工艺）的高端产品实现量产，且运量显著提升。利润端，公司本期出售了部分持有的拓荆科技股票，产生税后净收益约3.97亿元。期末公司合同负债达28.53亿元，存货达72.59亿元，显示公司在手订单饱满。
    2025年营收同比增长36.62%，归母净利润同比增长30.69%。公司2025年实现营收123.85亿元(YoY+36.62%)，归母净利润21.11亿元(YoY+30.69%)，扣非归母净利润15.50亿元(YoY+11.64%)，综合毛利率39.17%(YoY-1.89pp)。公司刻蚀设备实现收入98.32亿元(YoY+35.12%)，覆盖从65nm到3nm及更先进工艺的刻蚀应用，刻蚀设备全球累计出货超6800台。薄膜设备实现收入5.06亿元，同比增长224.23%，LPCVD设备累计出货量突破300个反应台。25年薄膜设备新签订单约7.56亿元，同比增长约59%。MOCVD设备方面，开发出用于SiC和GaN功率器件、Micro LED等领域的新产品。
    高端刻蚀设备全面导入应用，先进薄膜设备运付量快速增长。先进存储中，公司超高深宽比刻蚀机已有300多台反应器实现稳定量产，下一代90:1超高深宽比低温CCP刻蚀设备已运付客户端进行验证。第二代ICP刻蚀设备在3D DRAM应用中取得140:1高深宽刻蚀结果和形貌控制能力，并付运到国内领先存储客户端认证。全新化学气相刻蚀设备实现大于700:1的业界领先SiGe/Si的高选择比，在GAA和3D DRAM关键工艺的实验室验证中，全面满足客户的各项工艺指标要求。薄膜设备方面，公司减压EPI设备已在成熟制程客户端验证成功，并已付运至先进制程客户；常压外延设备现已完成开发，进入晶圆验证阶段。目前公司累计已有超8300个反应台在国内外180余条芯片及LED生产线全面量产。
    投资建议：国内半导体先进设备公司，维持“优于大市”评级。国内半导体设备需求旺盛，公司平台化发展优势有望逐步体现，我们预计公司2026-2028年营业收入158.70/207.00/267.93亿元（26-27年前值151.32/193.33亿元），归母净利润30.47/39.22/49.22亿元（26-27年前值31.38/39.86亿元），当前对应PE分别为77/60/48倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游晶圆制造产能扩充不及预期风险，新产品开发不及预期风险，国际关系波动和地缘政治风险等。