点评报告：业绩承压，并购整合持续推进

华润三九(000999)
    事件:
    公司近期披露2026年三季报。
    2026年前三季度，公司实现收入214.10亿元，同比-2.62%；实现归母净利润21.58亿元，同比-8.30%；实现扣非归母净利润20.66亿元；单看Q3，公司实现收入63.96亿元，同比-10.87%；归母净利润4.87亿元，同比-9.43%；扣非归母净利润4.70亿元，同比-3.90%。
    投资要点:
    Q3营业收入与净利润双承压，盈利能力提升。Q3收入下滑，主要受昆药集团调整过渡期及呼吸类发病率波动影响，同时，从零售市场行业来看，市场面临了一系列关店潮，正在向专业化、非医保化、非药化、智数化等趋势发展，已进入相对低速的增长阶段。2026年前三季度公司整体毛利率56.0%，同比增长2.5个百分点。
    CHC基本盘地位稳固，预计公司呼吸品类收入于Q4流感季恢复增长。公司产品矩阵横跨感冒、胃肠、皮肤、肝胆、儿科、骨科、妇科等多品类，横跨全生命周期、纵贯全健康管理场景，有助于拓宽市场需求覆盖、增强业务组合应对行业变化的能力。“十四五”期末公司过亿品种有45个，处于行业领先地位，呼吸品类受季节性波动，预计公司呼吸品类收入于Q4流感季恢复增长。
    公司本部处方药增长稳健，与天士力融合顺利。今年前三季度，公司处方药业务表现良好，2026年，公司多款产品新纳入国家基本药物目录，有助于公司基层渠道拓展、终端市场渗透。华润三九处方药业务已经较好地消化前几年集采对公司处方药业务的影响。天士力以处方药为核心，天士力加入以后，未来双方将在医疗端相互协同赋能，公司渠道赋能天士力发挥中药创新优势。天士力在三个稳定的基础上，顺利完成了与华润三九首年融合关键工作，并将持续推进与公司的三年融合工作。
    盈利预测与投资建议：“一体两翼”业务布局下，华润三九、天士力、昆药集团分别以CHC、处方药、三七产品和精品国药为核心业务，形成清晰的差异化定位。预计公司2026-2028年营收分别为328.34/352.97/375.07亿元，同比增速分别为3.90%/7.50%/6.26%，归母净利润分别为35.20/39.21/42.39亿元，同比增速分别为2.90%/11.39%/8.09%，对应EPS为2.12/2.36/2.55元，对应10月27日收盘价的PE为11.76X/10.55X/9.76X。维持“买入”评级。
    风险因素：市场竞争加剧风险；并购整合不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。