2023年年报点评：海外库存致23年微逆交付同降，工商储23Q4发力实现0-1

昱能科技(688348)
    投资要点
    事件：公司发布23年年报，23年营收14.2亿元，同增6%；归母净利润2.2亿元，同比-39%；毛利率35.8%，同比-3.5pct。其中23Q4营收4.5亿元，同环比+10%/+45%；归母净利润0.4亿元，同环比-63%/-14%，毛利率24.8%，同环比-14.1/-15.2pct，主要系年底工商储集中交付拉低综合毛利率。
    23年微逆出货约84万台、同降10%、24年去库尾声出货有望增长30-50%。23年公司微逆销售84.25万台，同比-9.9%，23年毛利率36.13%，同降2.15pct；分区域看23年欧洲出货占比约62%、北美占比30%，拉美4%，其他3%，其中北美Q4占比提升较为明显。展望24年，24Q1我们预计市场去库有所好转，出货环比略增，24H2随库存去化完毕需求有望恢复高增长，24全年我们预计微逆出货增长30-50%。
    23Q4工商储集中交付、环比高增、24年有望继续翻倍增长。公司23年工商储实现0-1的突破，全年收入约1.65亿元，毛利率15.9%，其中23Q4我们预计营收1.5亿元，主要系年底集中确收。23H2持续“光储一体协同推进”，开展海内外标准认证等工作，目前公司已储备工商储项目超500mwh，厚实的项目量有望助力24年公司工商储继续翻倍增长。
    关断器+通信器出货稳健增长、与微逆形成互补生态。23年公司关断器收入1.6亿元，出货104万台，毛利率38.6%。23年通信器收入1.1亿元，出货13.7万台，毛利率69.4%。公司关断器和通信器产品与核心产品-微逆形成了互补和互助的生态，凭借稳定的产品质量以及优异的产品性能，提高满足客户精细化、多元化需求的能力，为业务拓展奠定坚实的基础。
    23Q4费用率环比大幅下滑、存货仍在高位、加大销售回款经营活动现金流转正。23年期间费用率17.8%，同增9.58pct，其中销售/管理/研发费用率分别同增5.3/1.8/3.3pct，销售费用主要系海外库存较多导致的仓储费用增加；Q4期间费用率12.2%，同环比+1.2/-12.5pct，环降主要系Q4海外收入较多，汇兑收益所致。23年底存货15.6亿元（微逆/关断器/通信器库存97.4/12.6/39.8万台），同环比+20/-7%（同比-2/-38/+110%），环比下降主要系年底交货及Q4资产减值0.5亿元所致（存货跌价为主），23Q4经营活动现金流净额0.7亿元，自22Q2来首次转正。
    投资评级：考虑24年微逆仍处于去库阶段，我们下调公司盈利预测，我们预计24-26年归母净利3.0/4.1/5.1亿元（24-25年前值为3.39/4.76亿元），同比+38%/+34%/+27%，对应PE24x/18x/14x，维持“增持”评级。
    风险提示：行业需求和公司出货不及预期、竞争加剧等。