来水偏枯拖累三季度业绩，三峡水库完成2026年度蓄水任务

长江电力(600900)
    核心观点
    三季度来水偏枯拖累业绩表现，发电量下降导致盈利能力承压。2026年前三季度，公司实现营业收入630.56亿元，同比下降4.08%；归母净利润263.44亿元，同比下降6.56%。单三季度实现营业收入251.27亿元，同比下降13.49%；归母净利润115.88亿元，同比下降23.44%；扣非归母净利润120.69亿元，同比下降19.62%。整体来看，公司三季度业绩下滑主要受来水波动影响，但前三季度归母净利润降幅仍控制在个位数，整体盈利表现保持稳健。
    财务费用持续下降有效对冲经营压力，现金流表现保持稳健。费用方面，公司前三季度财务费用61.49亿元，同比下降14.13%，减少10.12亿元，其中单Q3财务费用19.48亿元，同比减少3.50亿元，持续优化的融资成本有效对冲部分经营压力；同期管理费用基本持平，研发费用同比增长31.25%至5.40亿元。投资收益方面，前三季度实现投资收益39.67亿元，同比下降6.36%；此外，单Q3公允价值变动损失5.93亿元，而上年同期为收益1.55亿元，对当期表观利润形成额外拖累。现金流方面，前三季度经营活动现金流净额达到403.43亿元，同比仅下降5.95%，降幅小于归母净利润降幅，为后续债务偿还及股东分红提供了有力支撑。
    三季度来水由丰转枯，六库发电量同比下滑，三峡电站降幅尤为明显。2026年前三季度，乌东德、三峡水库累计来水量分别为757.36、3018.07亿立方米，同比分别偏枯9.29%、偏丰0.98%。根据公司半年报及三季度发电量公告测算，2026Q3乌东德、三峡水库来水量分别为425.40、1273.17亿立方米，同比分别下降约2.3%、22.1%，其中三峡水库来水由上半年的同比增长28.74%转为明显偏枯。受来水减少及上年同期高基数影响，2026Q3公司境内六座梯级电站合计发电923.14亿千瓦时，同比下降14.89%。分电站来看，乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝电站发电量同比分别下降10.46%、8.45%、3.18%、5.97%；三峡、葛洲坝电站发电量分别为253.19、53.56亿千瓦时，同比分别下降29.23%、17.04%。
    风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化，抽水蓄能等项目进展不及预期。
    投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到来水的不确定性和部分电量参与市场化交易可能压制综合电价的因素，我们小幅下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为326.70/368.46/376.23亿元（2026-2028年原值为358.42/370.15/374.72亿元），同比增速-5.3/12.8/2.1%，当前股价对应PE=22/20/19x，维持“优于大市”评级。