点评：利润及现金流维持高增，看好盈利效率带来的价值提升

顺丰控股(002352)
    事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入2844.20亿元，同比+10.07%，归母净利润101.70亿元，同比+23.51%，扣非归母净利润91.46亿元，同比+28.20%；其中，24Q4实现归母净利润25.53亿元，同比+29.61%，实现扣非归母净利润24.03亿元，同比+51.32%。
    点评：
    精益经营助力利润率稳步提升，2024年扣非归母净利率同比+0.45pct。2024年公司归母净利率约3.58%，同比+0.39pct；扣非归母净利率约3.22%，同比+0.45pct；其中24Q4归母净利率约3.29%，同比+0.45pct，扣非归母净利率约3.10%，同比+0.81pct。受益于公司良好的降本提质举措，2024年公司人工成本占收入比率同比-0.35pct，其他经营成本占收入比率同比-1.51pct，费用率稳中有降，管理费用率、销售费用率、财务费用率分别同比-0.3pct、-0.07pct和-0.07pct。
    利润基本盘稳健，新业务大幅改善。
    1）速运及大件分部方面，快递保持稳健增长，快运盈利水平显著提升。24年分部收入约2001.62亿元，同比+7.10%，收入占比约70.38%；净利润约109.81亿元，同比+29.91%，分部净利率约5.49%，同比提升0.96pct。其中，分业务来看，①时效快递业务收入1222.06亿元（+5.85%），业务量同比+11.8%，消费及工业制造品类成为时效快递主要增长驱动力；②经济快递业务收入272.51亿元（+8.78%），剔除丰网业务业务量同比+17.5%；③快运业务收入376.41亿元（+13.79%），货量规模同比超过20%，业务规模保持行业领先，盈利水平显著提升；④冷运及医药业务收入98.12亿元（-4.86%），主要受气候因素影响生鲜寄递业务。
    2）同城即时配送分部方面，利润实现翻倍提升。24年分部收入约90.11亿元，同比+22.24%，收入占比约3.17%；净利润约1.32亿元，同比+161.80%，分部净利率约1.47%，同比提升0.78pct。公司通过深化合作与服务升级，驱动商家及消费者规模双线增长，24年度顺丰同城活跃商家规模同比+39%，同城即时配送业务收入规模持续扩大，运营提质增效带动净利润实现翻倍增长。
    3）供应链及国际分部方面，24年分部收入约740.00亿元，同比+17.72%，收入占比约26.02%；净利润约-13.24亿元，同比-147.78%，分部净利率约-1.79%，同比下降0.94pct。收入增长主要受益于国际空海运需求稳定及运价提升，以及公司积极开拓供应链及国际市场。
    资本支出高峰期已过，自由现金流大幅提升70%
    公司资本支出高峰期已过，2021年以来资本支出逐年下降，2024年公司资本支出99亿元，同比-27%。随着公司盈利能力提升及运营资金管理水平改善，公司经营活动现金流持续增加，2024年经营活动现金流322亿元，同比+21%，自由现金流223亿元，同比+70%，强劲的自由现金流为公司的分红及股份回购奠定良好的基础。
    24年分红比例约40%（未含特别分红），后续有望稳步提高
    公司拟派发2024末期分红每10股人民币4.4元（含税），预计现金分红金额约21.85亿元，结合中期分红19.18亿元，2024年合计分红金额预计41.04亿元（未含47.95亿元特别分红），分红率约40%，较2023年的35%稳步提升。
    根据公司（2024年-2028年）股东回报规划，明确现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高，在符合现金分红条件的前提下公司原则上每年至少进行一次现金分红，在有条件的情况下可根据实际经营情况进行中期分红。我们认为，公司长期股东回报规划的编制，体现了公司对自身发展战略、发展阶段、经营状况、资本开支计划、现金流量等方面因素的考量，分红的提升有助于积极回报投资者。
    盈利预测与投资评级：
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元、142.63亿元、168.51亿元，同比分别增长17.1%、19.8%、18.1%，对应市盈率分别17.6倍、14.7倍、12.4倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。
    风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。