资源并购与高端产能扩张卓有成效，业绩维持高增

厦门钨业(600549)
    投资要点
    事件：公司发布2026年半年报，2026H1公司实现营收350.14亿元，同比+82.58%；归母净利润22.01亿元，同比+126.37%；扣非归母20.55亿元，同比+122.81%。Q2单季营收192.71亿元，同比+78.40%、环比+22.41%；归母10.94亿元，同比+88.30%、环比-1.17%；扣非归母9.59亿元，同比+72.79%、环比-12.58%。
    公司Q2盈利环比下滑主要是钨价从高位回落、矿山弹性收敛，以及资产减值损失计提9.76亿元，较Q1增加8.28亿元。
    钨钼业务是公司核心利润来源。分业务看，钨钼/稀土/能源新材料（电池材料）分别实现营收161.51/43.55/144.88亿元，利润总额32.96/1.45/5.72亿元，同比分别+161.28%/+101.41%/+55.71%。毛利率方面，钨钼/稀土毛利率上升10.42/1.24pct，电池材料毛利率下滑1.32pct，原材料涨价速度快于产品涨价速度，毛利率阶段承压。
    钨价上涨贡献主要利润弹性。上半年钨价/钼价/钴酸锂/镨钕价格同比上涨357.92%/26.74%/104.11%/74.98%，虽然钨价Q2环比下滑，但整体水平仍强。
    切削工具、PCB钻针等深加工产品表现亮眼。分产品看，（1）切削工具销量同比+46%、营收+76%，在通用机械、航空航天、消费电子及模具等领域增量明显；PCB钻针销量同比增长386%（2）硬质合金、钨粉受原料价格波动影响销量有所下滑，钨粉通过调整价格实现收入增长，硬质合金舍弃低毛利订单，盈利能力提升，合金棒材销量稳步增长；（3）钨粉末受一季度原料紧张、二季度价格快速回落导致客户延缓采购影响，销量下降、收入仍增；（4）细钨丝产量约388亿米（其中光伏用约241亿米），光伏钨丝份额仍居全球前列，但下游景气偏弱。（5）稀土磁材销量约6706吨、同比+29%；（6）动力电池正极材料约3.73万吨、同比+17%；钴酸锂约2.92万吨、同比+1.46%，在消费电子低迷背景下逆势小幅增长。
    矿山子公司业绩高增，厦门金鹭切削业务有效拓展。矿山子公司方面，宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭分别实现净利润约9.07/7.67/3.36亿元，同比+523.64%/+465.80%/+424.27%，三矿合计净利约20.10亿元；厦门金鹭、厦门虹鹭、厦钨新能净利分别约7.06/6.43/5.06亿元，同比+176.71%/75.11%/51.57%，厦门金鹭硬质合金产品及时调整产品价格，销量、盈利能力同比提升，切削产品有效拓展行业头部客户，产销规模与盈利提升。此外，洛阳豫鹭目前处于停产状态，以及九江金鹭因原料与产品价格波动、待执行订单亏损及存货跌价，H1净利约-0.89亿元。
    收购九江大地、大湖塘等钨矿资源，提高资源自给。资源方面，公司已完成九江大地约69%股权收购，并拟收购江西巨通约30%股权以推进大湖塘钨矿相关布局；广西博白巨典油麻坡钨矿基建稳步推进，目标约2027年底建成投产；行洛坑深部勘探、都昌金鼎采选二期等持续推进。整体看，洛阳豫鹭暂停生产后，其他现有在产钨矿山钨精矿（65%WO3）年产量约8500吨左右，博白巨典钨钼矿达产后预计每年产出钨精矿约3200吨。此外，公司完成九江大地69%股权收购，储量近5万吨钨（三氧化钨金属量）和7万吨钼，推进江西大湖塘钨矿31.5166%股权收购，有效保障资源自给。
    再生钨资源利用方面，2025年公司韩国年产1,500吨氧化钨的钨废料回收项目已实现达产。目前公司在厦门、龙岩、韩国三地共建有4个钨资源再生利用基地，2025年回收钨资源已达1万吨（折apt当量）。
    深加工方面，厦门金鹭硬质合金工业园一二期、泰国棒材产线搬迁扩产、整体刀具等项目按节点推进；募资结构上自光伏钨丝项目调减部分资金，投向硬面材料、数控刀片基体及金属切削方案工程中心；已布局圆兴精密、德国mimatic等，完善刀具品类与海外渠道。能源新材料与稀土方面，雅安磷酸铁锰锂三期、包头磁材二期等推进中；公司积极布局钛酸钡及配方粉，并关注半导体靶材、六氟化钨、PCB钻针棒材及算力散热等AI相关钨材需求。
    投资建议：考虑到公司矿产自给率提升，深加工产能持续扩张，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润
    47.06/60.29/73.88亿元，分别同比+103.80%/+28.09%/+22.54%。
    以2026年9月2日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为16.87/13.17/10.74倍。给予公司“买入”评级。
    风险提示：
    价格波动风险，项目进度不及预期风险等。