构建募投闭环，直投成就业绩超预期

招商证券(600999)
    事项：
    公司公告：2026年7月7日，招商证券发布2026年半年度业绩预增公告，公司预计2026年上半年归母净利润区间100–110亿元，同比增加93%–112%。
    国信非银观点：对于招商证券：1）公司2026年上半年业绩大幅预增，预计实现归母净利润100-110亿
    元，同比大增93%-112%，业绩高增核心驱动力来自直投板块收益集中兑现。公司充分发挥“保荐+直投”
    一体化协同优势，借助旗下产业基金以低成本布局半导体、人工智能、高端精密仪器等高景气赛道；其中二季度登陆创业板的大普微上市后股价大幅上行，为当期利润贡献大额账面浮盈。同时长鑫科技等众多优质硬科技企业已进入IPO申报流程，后续将分批持续释放投资收益，有效平滑传统券商业务的周期波动。
    对于证券行业：券商直投业务目前已形成"私募子募资+另类子跟投/直投"的多重模式。2026年成为业绩超预期体现在：第一，制度红利进入集中兑现窗口。科创板强制跟投（一般占发行规模2%–5%、锁定期24个月）叠加创业板对未盈利、特殊股权企业的跟投要求，经过2019年以来积累，头部券商另类子持仓已进入解禁释放期；第二，硬科技储备与IPO集中度双击。科创板在审项目集中在半导体、高端装备、AI链等“硬科技”项目（如长鑫、长江存储、宇树）排队，除了招商证券，“三中一华”+国君海通IPO市占率较高，项目胜率前置让跟投更接近“带上市确定性”的产业期权。三是模式进化，从单一保荐延伸至"投资+投行+投研"三投联动，盈利由手续费向全生命周期资本化收益迁移，头部券商业绩超预期，科创直投和跟投是核心弹性来源。
    行业构建"募投管退"闭环，本质是券商把"投行通道"升级为"金融与产业资本共创"，每个环节各有券商优势。其中募端依托私行、家族办公室、保险/养老金、政府引导基金拓宽"耐心资本"来源，政策明确支持"投早、投小、投长期、投硬科技"，这为券商产业基金募资打开政策口；私募子作GP撬动社会和产业资本、另类子自有资金跟投，杠杆+直投双层结构放大资本；投端靠投行筛项+研究前置的产业判断，敢于布局未盈利硬科技早期项目，跟投机制倒逼保荐质量提升；管理赋能是券商区别于纯PE的核心，研究端行业覆盖+投行端再融资/并购增值+做市/交易服务，从财务投资人转为"战略共创者"，陪企业走到IPO乃至再融资。多元退出模式是2026年关键变量：IPO常态化之外，并购重组政策松绑、S基金与份额转让平台提速，叠加券商做市/机构交易能力，解决"退得好才能投得早"的循环堵点。这套闭环跑通后，券商ROE中枢有望从传统通道业务的周期波动中抬升，一级业务盈利占比在多个券商等已率先体现。除了大券商外，坐拥地方优势的中小券商可用"研究先行+投资先行"的模式锁定优质项目，利用股东资源获取业务卡位优势。
    所以综上所述，经纪、投行、固收等证券传统业务稳步增长筑牢业绩基本盘，直投业务由此构建可持续的业绩增长弹性。当前券商板块整体估值仍处历史低位，公司稀缺的科创股权投资价值尚未得到充分定价，中长期具备业绩、估值双重修复空间，坚定维持“优于大市”评级。
    评论：
    公司预计2026年上半年归母净利润区间100–110亿元，同比增加93%–112%，盈利规模创同期历史新高
    2026年7月7日，招商证券发布2026年半年度业绩预增公告，公司预计2026年上半年归母净利润区间
    100–110亿元，同比增加93%–112%，盈利规模创同期历史新高，半年利润已逼近2025全年123亿元水平，核心驱动来自直投板块批量上市带来的大额公允价值增值，投资收益大幅超预期。
    2025年上半年公司归母净利润仅51.86亿元，2026年上半年净利润同比增加48.14–58.14亿元，增量规模接近2025年上半年利润。从季度拆分看，2026年一季度归母净利润为32.71亿元，二季度单季净利润预计67.29–77.29亿元，单季利润环比、同比实现翻倍式增长，增量集中释放于二季度科创直投项目上市窗口。
    业务结构拆分：传统业务稳增，直投贡献超额弹性
    2026上半年股市震荡上行、债市平稳向好，经纪、投行、两融、固收自营等传统业务实现稳健增长，构成业绩基本盘，但难以支撑近翻倍的净利润增速；预计公司超额增量全部来自另类直投、私募股权（PE）跟投项目公允价值重估收益。
    优质科创项目批量上市，大额浮盈计入当期损益。公司依托全资另类子公司招证投资、私募股权平台招商致远资本，深度布局半导体、AI算力、存储芯片等高景气硬科技赛道，2026年上半年多个重仓项目登陆资本市场，按会计准则，限售股权以二级市场市价做公允价值调整，浮盈直接计入当期投资收益，无需等待减持即可增厚净利润。
    大普微为核心增量项目。据Wind数据显示，招商证券通过全资直投子公司招商证券投资持有南通招华招证产业基金93.69%份额；该基金直接持有大普微992.11万股，占其总股本2.27%。经股权穿透折算后，归属于招商证券的实际经济权益约2.13%，招商证券对应这笔股权原始投入成本极低。
    2026年4月大普微创业板上市后股价大幅上涨，半年末公司总市值2873亿元，公司对应股权账面市值超61亿元，公司扣除初始本金后浮盈大幅增加，是二季度利润最大增量来源，直接拉动投资收益大幅上行。
    多项目轮动兑现，形成持续收益来源。除大普微外，公司直投布局智谱AI、长鑫科技等头部科创企业，智谱登陆港股、长鑫科技进入IPO申报阶段，上半年同步带来可观账面增值；后续储备硬科技项目充足，形成“分批上市、持续释放浮盈”的收益曲线，直投业务由一次性收益转为常态化弹性来源。
    “保荐+直投+产业基金”全链条优势放大收益空间
    投行端：注册制下双创板IPO提速，招商证券在半导体、数字经济赛道保荐项目储备充足，依托保荐资质获取项目早期直投入场权，拿到一级市场低成本筹码，相比普通二级市场投资具备天然成本优势。
    直投端：构建“自有资金直投+产业基金募资”双轨模式，一方面自有资金投资增厚公允价值收益，另一方面通过招商致远管理产业基金收取管理费与超额分成，同时放大资金撬动倍数。
    协同优势：公司围绕数字金融、科技金融战略纵深布局，直投赛道与自身财富、投行、资管业务形成协同，既能锁定优质标的，又能为被投企业提供全周期资本市场服务，持续挖掘一级市场投资机会。
    2026年作为“十五五”开局之年，硬科技直接融资政策持续加码，科创板、创业板IPO放量，科创50、创业板指数上半年大幅上行，上市企业估值持续抬升，全行业券商直投、跟投浮盈集中释放；头部券商直投储备差距拉开业绩分化，招商证券因提前重仓存储、AI等高景气赛道，直投收益弹性显著领先同业。
    招商证券的直投模式也在全行业内推广、加强。券商直投业务目前已形成"私募子募资+另类子跟投/直投"的多重模式。2026年成为业绩超预期体现在：第一，制度红利进入集中兑现窗口。科创板强制跟投（一般占发行规模2%–5%、锁定期24个月）叠加创业板对未盈利、特殊股权企业的跟投要求，经过2019年以来积累，头部券商另类子持仓已进入解禁释放期；第二，硬科技储备与IPO集中度双击。科创板在审项目集中在半导体、高端装备、AI链等“硬科技”项目（如长鑫、长江存储、宇树）排队，除了招商证券，“三中一华”+国君海通IPO市占率较高，项目胜率前置让跟投更接近“带上市确定性”的产业期权。三是模式进化，从单一保荐延伸至"投资+投行+投研"三投联动，盈利由手续费向全生命周期资本化收益迁移，头部券商业绩超预期，科创直投和跟投是核心弹性来源。
    构建"募投管退"闭环，本质是券商把"投行通道"升级为"金融与产业资本共创"，每个环节各有券商独特的优势。其中募端依托私行、家族办公室、保险/养老金、政府引导基金拓宽"耐心资本"来源，政策明确支持"投早、投小、投长期、投硬科技"，这为券商产业基金募资打开政策口；私募子作GP撬动社会和产业资本、另类子自有资金跟投，杠杆+直投双层结构放大资本；投端靠投行筛项+研究前置的产业判断，敢于布局未盈利硬科技早期项目，跟投机制倒逼保荐质量提升；管理赋能是券商区别于纯PE的核心，研究端
    行业覆盖+投行端再融资/并购增值+做市/交易服务，从财务投资人转为"战略共创者"，陪企业走到IPO乃
    至再融资。多元退出模式是2026年关键变量：IPO常态化之外，并购重组政策松绑、S基金与份额转让平台提速，叠加券商做市/机构交易能力，解决"退得好才能投得早"的循环堵点。这套闭环跑通后，券商ROE中枢有望从传统通道业务的周期波动中抬升，一级业务盈利占比在多个券商等已率先体现。除了大券商外，坐拥地方优势的中小券商可用"研究先行+投资先行"的模式锁定优质项目，利用股东资源获取业务卡位优势。
    风险提示
    市场波动对券商业绩与估值修复带来不确定性，政策风险等。