招商银行2025年年报点评：息差单季回升，资产质量平稳

招商银行(600036)
    事件：招商银行发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业收入3375.32亿元，同比+0.01%；实现归母净利润1501.81亿元，同比+1.21%;加权平均ROE为13.44%，同比-1.05pc。公司全年拟分配每股1.003元的现金股息，全年现金股息为2.016元，每股分红比例提升至35.34%。
    对公信贷发力补位，活期存款基本盘稳固。1）贷款端：截至报告期末，贷款总额为7.26万亿元，同比+5.37%；在零售信贷需求疲弱背景下，对公贷款发力支撑规模增长，公司贷款、零售贷款、票据贴现余额占比分别为44.31%、51.26%、4.43%，占比同比分别+2.74pct、-1.65pct、-1.09pct。2）存款端：截至报告期末，存款总额为9.84万亿元，同比+8.13%；活期存款日均余额占客户存款日均余额的比例为49.40%，同比-0.94pct；活期占比虽略有下降，但四季度已呈现环比回升态势，核心负债优势依然显著。
    净利息收入保持正增，单季息差企稳回升。报告期内，公司利息净收入为2155.93亿元，同比+2.04%；其中25Q4单季利息净收入为555.51亿元，同比+2.91%。报告期内，公司净利息收益率为1.87%，同比-11bp，降幅较上年有所收窄；其中生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.04%、1.26%，同比分别-46bp、-38bp。单季来看，25Q4净利息收益率为1.86%，环比+3bp，主要得益于资产负债组合的积极管理以及前期存款降息红利的释放。
    大财富管理势头强劲，中收增速转正。报告期内，公司非息净收入为1219.39亿元，同比-3.38%；手续费及佣金净收入达752.58亿元，同比+4.39%。大财富管理表现亮眼，财富管理、资产管理、托管业务手续费及佣金分别为267.11、119.27、53.75亿元，同比分别+21.39%、+10.94%、+9.90%，主要系公司把握资本市场回暖机遇。报告期内，公司投资收益为368.37亿元，同比+23.28%，公允价值变动收益为-81.60亿元，其他净收入整体因债市波动及公允价值调整承压。
    资产质量保持平稳，零售风险管控加强。截至报告期末，公司不良率、关注率、逾期率分别为0.94%、1.43%、1.25%，较上年末分别-1bp、+14bp、-8bp；拨备覆盖率为391.79%，较上年末-20.19pct，风险抵补能力强健。报告期内，新生成不良贷款691.64亿元，同比+24.60亿元，不良贷款生成率为1.03%，同比-2bp。对公贷款不良生成额72.34亿元，同比-39.88亿元，对公房地产业不良率已降至4.78%，较上年末-16bp，风险出清成效显著；零售贷款（不含信用卡）不良生成额226.29亿元，同比+65.22亿元，整体零售风险有压力但处于可控区间。
    投资建议：公司坚持“价值银行”战略，大财富管理业务回暖，息差企稳信号显现，基本面边际向好。预计2026-2028年公司营业收入为3484.65、3651.51、3839.86亿元，归母净利润为1552.07、1633.51、1723.34亿元，BVPS为47.30、51.70、56.50元，对应4月9日收盘价的PB估值为0.84、0.77、0.70倍。维持“买入”评级。
    风险提示：信贷需求低迷、息差持续收窄、资产质量恶化