中兴通讯(000063)：5G时代 不一样的中兴通讯
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：李宏涛/李仁波/赵晖 日期：2020-12-28
推荐逻辑：中兴三步走战略：恢复、发展、超越，正处于从恢复阶段向发展阶段前进。随着全球5G 大规模组网的进行，在国内平稳的基础上，其他亚洲地区有望快速推进5G，公司在芯片上不受限制，且在人力和技术有长期的竞争优势，保障公司运营商业务快速增长。参考4G 时期，随着5G 持续推进，毛利率是逐渐提升的过程，同时5G 的海外可达市场空间更大，技术相比于4G 更具有竞争力。
5G 换机潮为中兴重启终端业务提供了良好的机遇，中兴技术积淀深厚，终端业务有望迎来改善。收购中兴微电子剩余股权，有望迎来价值重估。
全球开启5G 建设周期，中兴有望充分受益。预计未来五年全球运营商资本开支超1 万亿美元，其中主要用于5G 建设。相比于4G 时期，当国产4G 设备进入全球市场时，全球4G 建设已经进入成熟期，而我国引领全球5G，可达的市场更大。爱立信、诺基亚、思科等海外设备商份额下滑，中兴技术优势明显，国内份额稳中有升。
随着5G 建设推进毛利率有望提升。回顾4G 建设时期，建设初期，各大设备商都采取比较激进的价格竞争的策略，所以新建招标项目毛利率相对较低。此后随着技术革新带来的成本端下降，综合毛利率逐步提升。公司4G 时期毛利率从2016 年的30.75%上升到2018年的32.91%。相比于华为、诺基亚等竞争对手公司的毛利率也略低，部分竞争对手的峰值年度毛利率高达44%，预计随着5G 产品的占比提升，未来毛利率有望提升到40%以上与竞争对手接近。
5G 换机为中兴终端业务提供良好的发展机遇。预计到2021 年，5G手机出货量达到5.4 亿部，其中中国市场将超3 亿台。中兴通讯手机业务在经历辉煌时期后衰落，但其技术积累和销售经验仍有助于5G 时期发展终端业务。手机终端芯片不受制约，且公司7nm 芯片实现量产，预计明年中兴的5G 终端业务将恢复增长。
中兴微电子价值重估。公司公告将以26 亿元中兴微电子剩余股权，并定增募投资金用于新一代5G 芯片的研发。有利于进一步提高公司的核心竞争力。参考公司最新披露的情况，预计中兴微电子2020年收入89 亿元(yoy160%)，净利润5 亿元，同比均大幅增长，公告中给予的估值为138 亿元。但是若参考上市公司行业平均18 倍PS，84 倍PE，我们认为给予行业平均80 倍PE，合理估值为400 亿。
投资建议。公司是全球5G 领导者，我们看好未来在全球5G 市场的份额。深厚的技术积淀，公司终端业务有望迎来拐点。同时随着5G+行业应用的逐渐深入，国内数字化进程加快，公司已经突破高端路由器和交换机，政企业务有望快速增长。预计2020~2022 年公司营收1025.38 亿、1174.15 亿、1300.71 亿，归母净利润43.23亿、64.79 亿、74.76 亿，对应的PE 为33/22/19。给予2021 年PE为25X，对应的目标价为35.00 元，给予“买入”评级。
风险提示：海外订单获取不及预期；国内5G 建设进度不及预期；智能手机销售不及预期；成本控制不及预期导致毛利率不及预期。
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