海天味业(603288)首次覆盖：稳健的领跑者 第三个五年值得期待
类别：公司 机构：西部证券股份有限公司 研究员：雒雅梅 日期：2020-04-07
核心结论
调味品行业处于上升期，市场集中度有待提升。我国调味品和发酵制品2023年行业收入有望超过5000亿元，2019-23年5年复合增速约8%，由居民的消费需求推动行业量价齐升。对标我国白酒/乳制品及日本调味品行业发展历史，我国调味品行业处于完全竞争环境，市场集中度有望进一步提升。
品牌与渠道共振，坚实的渠道通路增强收入确定性。“海天”品牌驰名全国，公司现有的“经销网络—餐饮/零售端—消费者”的渠道通路十分稳固，其：1)通过保障经销商投资回报率实现经销网络深化裂变，“三五”期间公司经销网络数量质量均有望显著提升；2)发挥在餐饮、零售终端分别具备成本、费用优势，强化公司对销售终端的话语权，有助于海天产品面对不同市场环境都能保有优势地位。
发挥产品竞争力，提升市场占有率。基于生产端的成本优势(原料采购、加工技术等)和市场定价主导权，海天产品市场竞争力强。2019年公司酱油/蚝油收入增速分别为13.6%/22.2%，高于行业增速。随着产品规模的持续提升，海天在酱油品类市场占有率有望在2025年达到近30%,高于19年的18%。
坚持长期战略，海天未来可期。公司坚持长期发展战略，当前处于做大规模的阶段，通过产品策略、渠道网络以及费用调控加速收割市场份额，强化企业内核。我们认为随着第三个五年计划的逐步达成，公司将有能力迎接更广阔更富想象力的发展机遇。
盈利预测：预计公司2020-2022年营收分别为227.6/261/299.1亿元，同比增长15%/14.7%/14.6%， EPS 分别为2.34/2.74/3.22 元， 同比增长17.9%/17.3%和/17.5%。采用 DCF 绝对估值法，予以134.57元目标价，对应2021年49.1倍PE。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：原材料价格波动，行业景气度下降，行业竞争加剧，食品安全
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