塔牌集团(002233)：19Q4量价齐升业绩超预期 20年仍将维持高景气度
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：闫广 日期：2020-03-17
事件：公司2019年实现营收68.91 亿元，同比增长3.93%，归母净利润17.34 亿元，同比增长0.63%；其中Q4 单季度实现营收24.59 亿元，同增16.68%，归母净利润6.8 亿元，同比增长43.2%。
点评：
Q4 量价齐升，推动业绩大超预期。2019 年公司实现水泥销量1939.12万吨，同比增长8.01%，领先于广东省19 年水泥累计产量增速(2.55%)，其中Q4 销量约624 万吨，同比增长约6.88%。广东地区1-8 月份受雨水天气影响，工程施工进度缓慢，导致1-8 月份广东省水泥累计产量同比下滑1.11%，但随着进入8 月中下旬，雨水天气减少，需求集中释放带动了公司产销量的增长；我们测算Q4 公司水泥熟料平均出厂价约377 元/吨，同比增加约40 元/吨，由于需求集中释放，8 月中下旬以来，福建及广东价格涨幅分别达到210、120 元/吨；同时受车辆标准载重及环保整治等因素影响，水泥辅材采购价格上升，导致整体成本略有上升，测算Q4 吨成本约209 元/吨，同比增长约2.6 元/吨，吨毛利约为168 元，同比增长约38 元/吨，Q4 盈利大幅提升，扭转前三季度业绩下滑颓势，Q4 吨三费约为38 元，同比提升约6 元/吨。
资产负债表大幅改善，高分红极具吸引力。四季度公司经营性现金流为13.28 亿元，同比提升2.6 亿元；报告期末，公司在手现金为12.87亿元，可交易性金融资产约26 亿元，公司整体现金流良好，期末资产负债率降至16.68%，长短期借款均为0，充足的现金流一方面保障主业稳步推进，另一方面可以延伸拓展新业务，经营质量明显提升；同时公司依旧保持高分红回馈股东，公司中期已向全体股东每10 股派发现金股利3 元(含税)，19 年年末计划向全体股东每10 股派发现金股利5.5 元，(含税)，全年总计派发现金约10 亿元，按当前市值来看，股息率约7.3%，充分回馈股东十分具有吸引力,。
第2 条万吨线即将投产，产能逆势扩张提供增量。根据公司计划，预计文福第二条万吨线将于2020 年一季度投产，届时公司水泥总产能将达到2200 万吨，一方面提供新的产能增量；另一方面新生产线生产效率将进一步提升，有效降低综合成本，提升公司在粤东地区市占率。
2020 区域仍维持高景气度，大湾区建设提振中期求。公司产能主要布局在粤东及福建区域，受疫情影响较小，当前下游复工有序推进，价格高基数有望支撑上半年业绩高弹性；同时，在国家加大基建逆周期调节力度的背景下，广东高达万亿的基建投资将提振区域需求，未来大湾区建设将带来新的增量，提振中期需求；公司规划2020 年水泥销2180 万吨，同比增加12.4%，销量增速位居水泥行业前列，随着公司第二条万吨线适时投产，产能逆势扩张充分受益区域高景气度。
投资建议：考虑到华南地区供需格局以及公司产能投放情况，我们上调公司2020-2021 年公司EPS 分别为1.56(+7.32%)和1.73(+10.65%)，对应20-21 年PE 估值分别为7.4 和6.7 倍，维持目标价15.6 元及“买入”评级。
风险提示：固定资产投资大幅下滑，限产不及预期，原燃料价格大幅上涨；
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