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机构强推买入 六股成摇钱树

证券之星 2021-05-12 13:25:48
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健友股份(603707):业绩整体符合预期 注射剂国际化厚积薄发有望迎来持续放量期

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:陈竹 日期:2021-05-12

公司2020 年毛利率创历史新高,肝素原料战略性库存拉动整体业绩。此外公司海外注射剂品种接连获批,加上通过收购完善的市场布局,注射剂出口有望迎来放量收获期——2020 年制剂业务收入占比首超50%,考虑到公司未来获批产品的放量节奏及后续品类梯队,我们持续看好公司注射剂国际化业务的未来成长。综上,我们给予公司2021 年PE 45 倍,对应目标价51 元,维持“买入”评级。

公司2020 年业绩符合预期,海外制剂出口大幅增加;2021Q1 单季度收入、利润创历史新高。公司2020 年实现营业收入29.15 亿元,同比增长18.03%;归母净利润8.06 亿元,同比增长33.25%;扣非归母净利润7.67 亿元,同比增长30.63%。从单季度看,公司2020Q4 实现营业收入7.57 亿元,同比增长17.89%,归母净利润1.93 亿元,同比增长23.38%;扣非归母净利润1.77 亿元,同比增长17.52%。公司2020 年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为15.31%/3.56%/6.43%/1.98%,相比去年同期分别变化0.80/1.09/-0.31/1.33个百分点,其中销售费用率、管理费用率上升幅度较大,主要系公司加大制剂销售推广力度和收购美国制药公司Meitheal 合并报表所致;研发费用率仍维持在较高水平;财务费用大幅增加主要系公司2020 年贷款增加,导致利息支出增加以及增加可转换公司债券利息调整,同时公司通过精准的分析和预判汇兑损失仅166.34 万元(平均比同等外贸收入的同行业公司低近8000 万元)。公司2021Q1 实现营业收入8.83 亿元,同比增长20.28%;归母净利润2.73 亿元,同比增长33.51%;扣非归母净利润2.64 亿元,同比增长29.61%,单季度收入、利润水平创历史新高;此外,公司2021Q1 经营活动产生的现金流量净额由去年同期-9049 万元转正,达到615 万元,主要系本期收到销售回款较去年同期增加,采购主要原料数量较去年减少。

肝素原料战略性库存拉动业绩,公司2020 年毛利率创历史新高。公司2020 年毛利率58.96%,同比大幅提升7.72 pcts,主要系公司2020 年标准肝素原料药业务毛利率大幅提高——该业务2020 年实现收入13.04 亿元,同比减少14.42%,毛利率56.14%,同比提升14.39pcts。公司自2015 年采取战略性库存策略——随着上游肝素粗品落后产能的逐步淘汰、国际肝素需求量稳步增长、下游制剂厂商进入补库存周期等因素——尤其是2020 年肝素原料药供需矛盾持续突出,肝素原料药持续上涨(根据Wind 数据,2020 年中国肝素出口月平均单价约为9351 美元/千克,相比2019 年月平均的6076 美元/千克增长54%),并在进入2021 年后,2021 年2 月的单价已达到12006 美元/千克,维持高位增长趋势,带动公司2021Q1 季度毛利率同比提升1.84pcts(达到57.56%)。我们预计,公司原料药业务毛利率将在中期处于相对稳定态势。而公司CDMO 及其他类产品业务在2020 年则实现收入1.33 亿元,同比减少26.70%,占主营业务收入的 4.57%,毛利率32.46%,同比减少9.36pcts。

厚积薄发,公司制剂收入占比首超50%,注射剂国际化逻辑有望不断兑现。公司2020 年制剂业务实现收入14.74 亿元,同比增长93.48%,占收入比重已由2019 年的30.85%提升到50.57%,毛利率63.89%,同比减少8.65pcts。其中国内制剂业务,公司持续推进医院市场的开拓力度,营业收入较2019 年增长了20.36%,但由于原料价格上涨导致单位成本有所上涨,我们预计公司国内制剂业务毛利率较2019年有所下滑(公司国内业务整体毛利率同比下滑10.97pcts)。

此外,截至年报披露日,公司国内制剂业务除了抗凝制剂产品外,已获得三个产品注册批件——我们预计国内制剂业务在21 年有望保持稳健增长。而海外制剂出口方面,公司目前拥有四条通过美国 FDA 审核的无菌制剂生产线,有超过30个产品在美国、欧洲、南美上市(近三年公司以年均10 个产品速度申报获批准ANDA);截至2020 年底,公司已跃升为拥有美国注射剂 ANDA 数最多的中国本土生产企业。市场方面,公司于2019 年收购美国制药公司Meitheal 83.33%股权,布局美国市场注射剂销售渠道;2020 年Meitheal 营业收入接近1 亿美金,同比增长785.53%;非肝素类注射剂领域,公司已有19 个注射剂药品的批件,其中有多个注射剂品种在几个月内快速占据了美国8-12%的市场份额(这些品种总体年销售规模在40-50 亿美元);公司也在2019 年陆续获得肝素和低分子肝素制剂的批件,并于2019 年底上市销售,市场占有率在一年内达到20%;对于非美国市场,公司目前主要采取代理方式,报告期内的销售收入较2019 年增长了123.10%。我们判断,公司国外制剂业务毛利率较2019 年有所提高,主要系国外制剂生产规模化导致单位成本有所降低。考虑到公司未来获批产品放量节奏及后续的品类梯队(公司已有管线加上正在引进和申报的品种,涉及产品领域总体年销售额接近百亿美元),我们预计公司注射剂出口业务有望迎来持续放量期,在未来2 年内达到2-4 亿美元左右的销售额。此外,公司公告了2021 年限制性股票激励计划草案(业绩考核目标2021/2022/2023 年净利润相比2020 年增长不低于15%/32%/52%),拟向激励对象134 人授予限制性股票(2020 年限制性股票激励方案覆盖31 人);新激励计划的实施,有利于充分调动公司核心骨干的主动性和创造性,提升公司竞争力的同时保持较为稳定的持续增长,促进注射剂国际化战略的执行落地。

风险因素。ANDA 获批不及预期;制剂销售不及预期;受疫情影响产品提价幅度不及预期;汇率波动及政策风险。

投资策略。公司2020 年毛利率创历史新高,肝素原料战略性库存拉动整体业绩。此外公司海外注射剂品种接连获批,加上通过收购完善的市场布局,注射剂出口有望迎来放量收获期——2020 年制剂业务收入占比首超50%,考虑到公司未来获批产品的放量节奏及后续品类梯队,我们持续看好公司注射剂国际化业务的未来成长。但考虑到新冠疫情对海外市场中期量价的潜在影响以及股本变动,我们调整公司2021-2022 年EPS 预测至1.14/1.50 元(原预测为1.23/1.63元),新增2023 年EPS 预测为1.89 元,给予公司2021 年PE 45 倍,对应目标价51 元,维持“买入”评级。

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