坚朗五金(002791)：多品类成长性兑现 激励彰显信心
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：戚舒扬/郁晾 日期：2021-04-13
事件概述。公司2020年实现营业收入67.37亿元，同比+28.2%，实现归母净利润8.17 亿元，同比+86.01%；其中Q4 实现收入22.18 亿元，同比+31.98%，实现归母净利润3.15 亿元，同比+85.59%。
公司同日公告2021 年期权激励计划，覆盖对象1714 人，行权价格129.97 元/股，考核目标为2021-2025 年，公司收入相较于2020 年，累计增长不低于30%(如2021 年授予完成，需考核2021 年业绩)/66.4%/108.0%/160.0%/225.0%。
多业务成长性突出，价格传导能力强。公司业绩符合预期。2020 年多品种持续快速增长，其中门窗五金、门控、家居类、其他建筑五金、不锈钢护栏配件分别收入增长了19.13%、7.68%、72.12%、113.09%、11.6%，只有点支承幕墙配件业务下滑了17.58%，整体上呈现新业务爆发，核心主营持续成长的态势；2020 年，公司直销渠道拓展效果良好，全年销售网点数量新增至600 余个(新增100 个左右)，全年实现建筑五金产品销量8521.89 万套，同比增长18.73%；其中海贝斯增长亮眼，2020 年海贝斯营收3.9 亿元同比增长57%，我们判断其中电子锁增速接近翻倍；由于原材料价格上升，2020 年公司五金件单位成本上升8.4%至47.4 元/套，但公司较好的通过提价(售价同比提升7.7%至78.3 元/套)，使得五金业务毛利率总体保持稳中有升(调整到同样会计口径后综合毛利率预计提升接近2 个百分点)，从净利率口径同比提升4.54 个百分点，价格传导能力反映了公司对下游较强的议价地位。
集成化规模效应持续体现，带动利润率提升。2020 年，公司集成化战略效果进一步显现，具体体现为：1)销售人均创收由2019 年的113 万元提升至126 万元；2)销售费用率同比下降4.9 个百分点至13.8%，测算同口径下仍下降2.7 个百分点，带动公司净利率同比提升4.5 个百分点至12.9%，是公司利润增速显著超过收入增速的主要原因。
收现比有所下降，存货周转率提升。2020 年，公司收现比由2019 年的99%下降至83%，使得经营净现金流同比减少1.2 亿元，我们判断主要原因是公司为拓展工程业务，允许部分客户采用票据作为支付方式，同时也一定程度反映在下游客户付款条件有一定压力，尤其是三道红线颁布以后。但公司存货周转率由2019 年的3.42 上升至4.14，主要原因是在公司收入规模上升后，过往部分相对非标产品可以集中仓储、运输，缩短了交付时间，也进一步验证了公司规模效应逐渐体现。
良性循环仍将继续，激励计划彰显信心。我们认为，在下游客户一站式采购需求提升的背景下，公司推行集成化战略带来的“品类拓展提升人均创收-规模效应体现提升利润-利润提升反哺新品开发”的良性循环仍将延续，对标国际领先企业，公司发展空间仍然充足。公司公告期权激励计划对应未来5 年收入复合增速考核目标26.6%左右，相较于2020 年增速基本持平。在公司收入规模逐渐扩大的背景下，我们认为此次激励计划彰显了公司管理层对于公司长期发展的信心。
投资建议：小幅调整销量、价格假设，维持归母净利润预测基本不变。预计2021-2023 年，公司归母净利润11.83/16.38/21.20 亿元，同比增长44.8%/38.5%/29.4%。维持目标价194.89 元及“买入”评级。
风险提示：地产调控严于预期，渠道拓展慢于预期，系统性风险。
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