伊利股份(600887)：白奶需求延续21Q1开门红可期维持买入
事件：我们近期对渠道和终端进行跟踪，更新渠道变化和终端销售情况。
投资评级与估值：考虑原奶温和上涨下，预期公司未来盈利改善逐步兑现，维持20 年盈利预测，略上调21-22 年盈利预测，预测20-22 年归母净利润为71.8、83.7、93.2 亿元(前次为71.8、81.7、89.3 亿元)，分别同比增长3.5%、16.6%和11.4%，对应EPS 分别为1.18、1.38、1.53 元(前次为1.18、1.34、1.47 元)，最新收盘价对应20-22 年PE分别为37、32、29x，维持买入评级。重申推荐逻辑，强调关注本轮原奶上涨周期给企业经营带来的积极变化，公司通过对部分产品提价应对成本压力，双寡头的竞争格局有望出现阶段性改善。公司去年加大上游资源投入，奶源控制向龙头集中，中小乳企经营压力加大，龙头地位进一步强化。
白奶需求持续向好，常温酸缓慢恢复，成本压力下渠道竞争有望趋缓。1)白奶：结合渠道反馈及尼尔森数据，20H2 白奶延续需求旺盛，叠加原奶端供需紧张，预计企业在这种情况下会将有限的奶源供应到中高端产品上，渠道的买赠和费用投入力度同比有所减弱，且伊利已在去年下半年及今年开年后分别对部分低温产品、基础白奶进行价格调整。品类需求分化带来生鲜乳用量及需求增加，原奶仍存在供需缺口，判断21 年原奶价格仍呈上行趋势，预计公司持续通过产品结构优化、理性促销、以及个别产品的价格调整应对成本端压力。2)酸奶：疫情致消费场景缺失以及对消费力的冲击，酸奶和乳饮料20H2 依然呈下滑趋势，恢复进程相对缓慢，预计今年降幅有望边际收窄。大单品安慕希方面，结合尼尔森数据，由于20H1 受疫情影响较大，预计20 全年表现小幅下滑，安慕希整体表现好于行业，在常温酸品类份额逆势提升3pct 至60%+。公司在20H2 推出了勺吃酸奶、网红定制化产品、无糖系列等新品，以激活渠道活跃度、拓展消费场景及群体，渠道反馈较好，期待新品不断引领常温酸奶的需求恢复。3)奶粉：20 年行业整体增速5%，随着二胎红利消失，预计行业未来增长将以价增贡献为主。政策引导下国产品牌奶粉份额提升，产品上，公司已于去年9-10 月完成金领冠婴配奶粉配方升级，并推出有机奶粉、羊奶粉、A2 等高端产品。渠道上，公司聚焦大型母婴连锁，品牌投入持续加大，份额有望进一步提升。4)低温鲜奶：20 年巴氏奶行业实现近20%增长，公司低收入体量叠加新品推出，预计实现接近翻倍增长，判断公司未来将积极布局低温鲜奶新业务，通过一二线重点城市的中高端产品布局探索符合自身的盈利模式。
现阶段疫情影响相对可控，公司应对经验充足，21Q1 开门红可期。展望一季度，目前疫情反复仅局限于个别地区，影响相对可控，政府提倡就地过年对乳制品的送礼需求影响有限，且从目前渠道备货情况来看，渠道供应链端及新鲜度情况保持良性。20Q1 低基数下，并考虑公司应对经验充足，21Q1 可持相对乐观态度，开门红可期。
股价表现的催化剂：核心产品增长超预期，竞争格局改善
核心假设风险：原材料成本上涨过快，市场竞争格局进一步恶化
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