中国中免(601888)：拟投资扩建三亚免税城 领先优势巩固
一、事件概述
公司3 月18 日公告，公司全资孙公司中免(海南)投资发展有限公司拟投资人民币36.9亿元用于三亚国际免税城一期2 号地项目建设。
二、分析与判断
项目概况：该地块为公司2011 年以挂牌方式竞得，1 号地为目前已在运营的海棠湾免税城一期，总建筑面积约12 万平方米；2 号地为本次投资项目，规划用途为商服(旅游)用地，总建筑面积17.25 万平方米，其中地上建筑面积约10.7 万平方米。项目开发分为两部分：(1)免税商业(建设周期21 个月)；(2)酒店：以地标型、国际高端知名品牌酒店为主(建设周期48 个月)。
项目紧邻三亚国际免税城，扩建后产能瓶颈有望解决从规划内容看，项目位于海棠湾核心景区内，紧邻当前正在运营的三亚国际免税城一期以及海棠湾河心岛项目，且建筑面积远超一期。未来建成后项目将集免税商业与高端酒店为一体，与原有一期项目及河心岛项目形成互补效应：(1)解决目前三亚国际免税城一期项目的产能瓶颈。一方面是在海南免税新政之后，旅客购物人次大幅增加，导致旺季三亚国际免税城的购物体验下降，后续项目建成投运后，将大幅缓解目前旺季的购物结算排队问题。另外，由于三亚国际免税城优质一层商铺位置有限，导致高奢品牌入驻有一定延缓，而2 号地项目建成后，即缓解了当前的产能瓶颈问题，又可通过配套的优质高端酒店项目，吸引更多国际高奢品牌进驻；(2)业态互补：目前三亚国际免税城配套服务主要以餐饮和其他有税商业零售，缺乏自有高端酒店配套，旅客当前多选择入驻周边高星级酒店。后续高端酒店项目落地后，有望和商业零售项目形成联动。
项目落地后公司在离岛免税市场领先优势将得到巩固。目前离岛免税已进入适度竞争阶段，供给端要素对运营商的竞争优势格外重要。此次项目建成后，公司在海南的免税商业面积将进一步领先同业，物业优势进一步得到增强，同时也有利于后续品牌引入谈判。
三、投资建议
预计公司2021-22 年EPS 各为7.43、9.91 元，对应PE42、32 倍，公司历史平均估值在40 倍。我们重申，公司依托领先的规模及供应链优势、优质的物业供给，仍将是行业成长红利的最大受益者，同时建议关注公司线上业务的增长潜力，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
新冠疫情恶化；机场国际客流恢复对销售费用影响较大；免税政策及销售进展低于预期。
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