凌云股份：业绩逆势增长轻量化先行者
凌云股份 600480
研究机构：华西证券 分析师：崔琰 撰写日期：2020-08-31
Q2逆势高增市场持续开拓2020H1公司营收同比下降0.7%，对比乘用车行业产量同比下降22.5%，其中2020Q2在受海外疫情的影响下仍实现营收同比增长20.3%，我们判断Q2逆势高增主要受益于电池盒、热车型车身件等新产品逐渐量产贡献增量。扣非归母净利增速显著高于营收增速主要受益于毛利率的提升和费用管控加强。公司产品结构调整和转型升级正处于爬坡阶段，积极抢抓特斯拉、奔驰、宝马等高端客户的技术含量高、收益高、见效快项目，市场持续开拓，其中：1)汽车金属板块：新获奔驰、上汽通用、东风本田、一汽大众、长城汽车等项目订单，产品包括车门防撞梁、门槛件、保险杠、热成型件等；2)汽车管路系统：新获长城汽车、上汽通用英瑞杰等订单；3)市政管道系统：新获百万以上客户22个，五百万以上客户3个。
毛利率显著提升费用明显下降2020H1公司毛利率为17.0%，同比提升0.2pct，其中2020Q2毛利率为18.1%，同比提升3.9pct，环比提升2.8pct，我们判断主要受益于高毛利率的铝电池盒等新产品开始量产叠加公司通过集中采购降低成本等。费用方面，受益于疫情影响下国家出台减免企业社保政策带来的人工成本支出减少，公司2020H1管理费用和研发费用分别同比下降15.1%和5.2%至2.6亿元和1.9亿元，对应管理费用率和研发费用率分别同比下滑0.8pct和0.2pct至4.7%和3.4%。销售费用同比增长5.4%至2.4亿元，对应销售费用率同比提升0.3pct至4.4%。
轻量化：技术领先顺势崛起公司聚焦主流轻量化材料热成型高强度钢、铝合金，与韩国吉恩斯合资、收购德国高端轻量化龙头WAG，深度融合其在轻量化方面的核心技术，形成较强技术壁垒。根据businesswire数据，预计2025年市场规模有望超3000亿元。目前公司轻量化产品已进入一汽大众、上汽通用BEV3、宝马等供应体系，公司凭借技术优势有望拓展更多客户，顺应轻量化趋势，业绩高成长可期。
电动化：高举高打电池盒潜在龙头公司通过收购WAG掌握新能源汽车电池盒的关键技术，现已具备电池壳全过程开发能力，目前已获保时捷、宝马、奔驰、奥迪、长城汽车、宁德时代等十余个电池壳项目订单。电池盒单车价值约2500-3000元，我们预计随着新能源汽车的加速发展，2025年电池盒市场规模有望突破500亿元。公司目前在手订单充足，处于行业领先地位，将于2020年起逐步放量，我们预计公司电池盒毛利率可达20%-30%，高于传统产品，有望贡献显著业绩增量。铝合金焊接技术壁垒较高，公司具备先发优势，且高举高打，有望充分享受新能源汽车行业快速发展红利，逐步夯实全球铝制电池盒龙头地位。
投资建议公司与特斯拉共振向上，且是轻量化+电动化先行者：预计公司2020-2022年归母净利2.1/3.3/4.8亿元，EPS为0.28/0.43/0.62元，对应PE32/21/14倍。鉴于公司在手订单充足，高成长可期，给予公司2021年目标PE30倍，目标价12.9元，首次覆盖给予“买入”评级。
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