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山西汾酒(600809)：复兴版隆重上市 十四五昂首1进

类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏铖 日期：2020-12-01

事件：汾酒销售公司讯，近期青花30 复兴版正式上市，公司层面先后同华致、永辉和华润Ole 签约首发，部分经销商亦获首批发货，主要用于上市发布和KOL 尝鲜。

青花30 定位上新台阶，目标千元价格带，具备放量逻辑。公司主销青花系列为青花20 和青花30，从2019 年度经销商大会披露信息看，2019 年青花销售额在30 亿左右，其中青花20 占比更高，主要系青花20 可售终端数量更大，且性价比极高，既是消费升级次高端扩容的主要受益品种，又是公司深度全国化的产品主力；青花30近年控量提价举措较多，批价和成交价不断上行，一方面更加凸显了青花20 性价比，另一方面也使得进军千元价位条件逐渐具备。青花30 成交价已经从2 年前的500 多元上升至今年下半年的750-850 元，近期由于复兴版30 上市老版停货，电商价格已经站上900 元。虽然相对成熟销售区域青花30 控量，但由于公司全国化持续推进，青花30 仍有不错的增长。我们认为复兴版30 具备放量逻辑，主要基于：1)清香消费氛围上升快，省外打造多个优势省份，如环山西的京津冀、河南和山东等，据渠道调研反馈，华东消费力强，汾酒销售体量快速扩张；2)高端白酒持续扩容，但香型缺位明显，清香、馥郁香等具有机遇；3)公司青花30 复兴版卖点突出，“伏曲冬酿，1022”，工艺品质特征显著区别于青花20 和普通汾酒，朗朗上口，通俗易懂，易于传播；4)具有强大品牌基因企业当前进军高端条件优于上一轮景气周期，原因在于高端商务和高端个人/家庭消费能力已大幅提升；5)公司高端品运营能力有所积累，渠道、机制等基础要素亦具备。通过几年发展，优质经销商资源向汾酒聚集，渠道推力大幅提升，终端数量突破80 万个，圈层营销和企业团购开发持续精进。

老版青30 升级为复兴版30 战略意义突出，坚定看好汾酒复兴。我们认为青花30升级的几层战略意义包括：1)进一步凸显青20 性价比，形成拉动，为青花20 稳步升级打开空间；2)青花30 脱离600-800 这一相对容量较小的价格带，摆脱同品牌力相对较弱的品牌的竞争纠缠，实现定位突围；3)弥补中国装和青花50 形象产品无法放量导致千元价格带长期缺位带来负面影响，为未来5 年分享千元价位扩容做好积极准备。复兴版的推出充分体现公司战略前瞻和优秀的执行能力，看好公司品牌竞争胜出。公司品牌基因优秀，产品品质突出，伴随汾酒改革不断深入，市场、品牌、品类、营销优势进一步放大，全国化扩张势头保持强劲。受品牌势能提升以及区域下沉精耕共同作用，环山西市场规模与成长并举，华东等远端市场消费氛围日盛，超常规增长。汾酒复兴已在途中，十四五规划预计继续保持积极进取。

投资建议：预计公司2020-2022 年每股收益为3.17、4.34、5.74 元，给予目标价300元，对应2022 年PE 为52x，给予买入-A 评级。

风险提示：疫情存在反复可能从而影响消费场景；估值分歧；对单品预期过高。