国泰君安(601211)：受益注册制改革及交投活跃 全年业绩高增可期
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：魏涛/吕秀华 日期：2020-08-13
事件概述
公司发布2020 年中报，营业收入158.1 亿元、同比+12.2%，归母净利润54.5 亿元、 同比+8.6%；年化ROE 为8.1%，同比增0.2 个百分点。
分析判断:
上半年经纪、投行、利息收入对业绩增长为正贡献，资产管理业务、自营投资业务同比下滑。7 月份单月业绩亮眼，受益注册制改革、交投活跃带来的投行、经纪业务收入增长，以及信用减值损失有望同比大幅下滑，全年业绩高增长可期。
个人金融业务优势继续保持，IPO 融资业务上半年暂时落后(7 月业绩亮眼)
公司推动经纪业务向财富管理转型、数字化转型，持续提升客户对公司平台和产品的黏性。从代理买卖证券业务净收入来看，19年公司该项收入56.30 亿元，份额7.1%较18 年提升1 个百分点，20H1 该项收入36.5 亿元，份额7.0%，个人金融业务优势继续保持；投行业务收入11.7 亿元，同比+10.1%，其中IPO 融资、再融资、核心债券融资市场份额分别为1.83%、8.42%和5.25%，IPO 融资业务上半年暂时落后，行业排名第12 名，但 数据显示，截至8 月12 日公司IPO 行业排名已提升至第5，下半年储备项目逐步落地；资管业务规模继续下滑，收入同比下降。
两融余额继续提升，质押规模继续压降，利息净收入同比增长；自营投资收益率下降，自营收入同比下降20H1 融出资金余额为783.1 亿元，较一季度末增8%，买入返售余额为475.2 亿元，同比-6%。受益流动性宽松，短融、借款以及卖出回购利率同比均有所下降，20H1 利息净收入28.54 亿元，同比+12%；自营投资规模提升，但投资收益率下降，自营收入同比下降。
受益创业板注册制及交投活跃，全年业绩高增长可期。
公司7 月单月专项合并口径净利润13.9 亿元，同比增长131%，显著好于上半年增速；同时上年度信用减值损失计提20.5 亿元，公司持续压降股票质押规模及市场好转抵押物市值提升公司信用减值损失有望同比大幅下降，公司全年业绩有望实现较高增长。
股权激励方案顺利通过，有利于弥补国企激励不足的问题。
激励计划推出前部分高管薪酬相对偏低，激励计划的实施有助于更好的吸引留住人才，鼓励核心成员与公司一同发展，同时激励计划带来的摊销成本对于公司利润的影响有限。
投资建议
行业供给侧改革与头部集中、注册制下风险管理重要性提升两大背景下，一方面国泰君安在资本实力、网点布局及业务规模上已形成优势，公司整体规模、各项主营业务稳居行业前；科技投入行业第一，财富管理转型值得期待；另一方面，公司是行业为数不多的连续12 年获得证监会AA 评级的公司，优秀的风险管理能力将助力公司稳健、长远发展。
鉴于市场活跃度较此前明显提升，我们调高2020/2021/2022股基日均交易的核心假设分别到9475/10464/11557 亿元(此前假设分别为7200 /7900/8700 亿元) ， 预计公司2020/2021/2022 年归母净利润分别为124.61/152.34/173.78亿元(此前预测值分别为99.30 /120.40/130.12 亿元)，目前估值约 1.15 倍 2020PB，在行业中处于最低水平，维持“增持”评级。
风险提示
股市大幅波动自营投资收益下滑；资本市场改革进展不及预期；市场交易萎缩；证券行业对内对外开放可能对业务带来冲击。
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