公司公告 2018 年业绩快报，归母净利增长 6%，符合我们预期。 2018 年实现收入 73.11亿，同比增长 18.7%，实现归母净利 9.59 亿，同比增长 5.8%；其中 2018 年 Q4 实现收入 22.05 亿，同比增长 15.4%，实现归母净利 2.67 亿，同比下滑 19.3%。
18Q4：收入增速相对稳健。 公司年内逆势新开门店、下调出厂价、持续推出促销套餐，Q4收入增速相对稳定。 索菲亚定制家具业务：2018 年全年实现收入 63.94 亿，同比增长 17.4%，Q4 收入 18.92 亿，同比增长 14.5%；司米橱柜业务：收入 7.21 亿，同比增长 21.2%，Q4 收入 2.30 亿，同比增长 28.9%。
我们预计 Q4 毛利率基本稳定，赋能经销商费用率承压；司米橱柜跨过盈亏平衡点。 1)赋能经销商，销售费用增加：公司 Q4 促销引流活动持续，Q3 推出的“爱家季活动”受到销售者的欢迎，继续延长优惠时间；公司年内积极开展明星签售等营销活动，补贴经销商费用开展促销活动。 2)2B 业务发展使得财务费用率有所增加。 3)司米橱柜业务随着收入的增长和经营管理的改善，司米橱柜 2018 年实现扭亏为盈。
补贴经销商逆势开店与重装，巩固渠道优势；与经销商分担行业调整期经营压力，保证生态链合作伙伴的长期可持续发展。 2018 年衣柜新开店 400 家、橱柜新开门店 102 家、大家居新开 200 家，翻新存量门店约 500 家；为了加速开拓市场，抢占市场份额，2018 年公司鼓励经销商多开新店和重装旧店，公司对经销商新开店的上样产品给予了高折扣的优惠。 2018 年定制家居经销商盈利能力大幅承压，公司降低出厂价、推出促销套餐产品、活动费用补贴，分担经销商经营压力，共度行业难关。公司经销商盈利能力更优，体系相对更为稳定，地产周期及行业竞争加剧阶段抗风险能力更强，构筑公司经营护城河。
地产数据短期修复估值，长期角度龙头市占率提升空间仍在。 受前期地产数据低迷影响，家居板块估值已经大幅度回落。2018 年 12 月住宅竣工面积同比增速大幅回升至 6.1% (vs2018 年 1-11 月单月均为负增长，1-11 月累计下滑 12.7%)，带动家居板块估值得到一定修复。从长期角度，家居行业的消费属性较强，家居消费行业空间巨大。公司仍有可凭借综合竞争优势，包括信息化能力、成本控制能力、多品类扩张能力、渠道多元化能力及稳定的经销商体系推动行业洗牌，不断提升集中度，凸显长期价值。
公司回购推进彰显发展信心，地产预期改善有望修复估值，维持买入！2018 年行业调整期，公司产品体系、新产品也处调整期，与经销商分担经营压力，增长承压。中长期角度，信息化、柔性化工厂打造成本优势壁垒，经销商体系更稳定，凸显长期成长价值。由于行业竞争加剧，公司让利经销商，我们下调公司 2018 年归母净利润预测至 9.59 亿元(原为 9.64 亿元)，维持 2019-2020 年归母净利润预测 11.06 及 13.02 亿元，合 EPS 分别为 1.04 元、1.20 元、1.41 元， YoY 为 6%/15%/18%，最新股价(19.00 元)对应 2018-2020年 PE 分别为 18 倍、 16 倍、 13 倍，公司具有穿越周期的增长动力，行业调整期提供龙头整合良机，维持买入！
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