类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：刘晓宁,叶旭晨,王璐日期：2018-12-19
事件:
公司发布2018年三季报,2018年前三季度公司实现营业收入302.87亿元,同比增长25.13%;实现归母净利润35.95亿元,同比增长21.76%。符合申万宏源预期。
投资要点:
雅砻江来水稳定发电量平稳电价上浮,大朝山电站量价齐升,水电板块业绩总体稳中有增长。18Q3公司旗下雅砻江水电共实现发电量264.12亿kwh,同比增长0.12%;三季度雅砻江电价为0.268元/kwh,同比增长2.39%。同时公司旗下大朝山电站三季度发电量增长9.34%,同时电价远高于上年同期(上年同期可能存在较大额度的一次性电价让利),为公司贡献业绩增量。综合公司旗下主要水电公司量价情况,在剔除增值税退税取消影响后,三季度公司水电板块业绩总体平稳,预计略有增长。
受益供需格局改善火电板块量价齐升,贡献主要业绩增量。2017Q3湄洲湾二期投产,2018年6月北疆3、4号机组顺利投运,截至2018Q3公司火电在运装机达1576万kW。今年上半年公司火电板块发电量大幅增加,机组效率提升显著,三季度趋势继续延续。18Q3公司火电板块共实现发电量170.88亿kwh,同比增加44.50%,主要得益于6月国投北疆3、4号机组投产,以及存量机组发电效率提升。公司火电机组主要所在的广西、福建三季度用电量继续保持强劲,公司机组效率持续改善;18Q3公司在广西与福建的火电发电量分别同比增长16.76%和64.51%,福建发电量增幅显著部分是由于17Q3湄洲湾二期投产,但是考虑到福建省三季度发电量增速环比高于二季度接近20ppt,公司发电效率三季度仍在持续回升。公司火电板块三季度电价同比增长6.6%,其中湄洲湾二期电价大幅增长18.93%。公司火电板块量价齐升格局继续延续,预计将成为公司今年业绩的主要增长点。
雅砻江中游开发进行时,“十四五”期间迎来投产高峰。公司拥有雅砻江全流域开发权,目前控股水电装机容量1672万kW。雅砻江流域可开发规模约3000万kW,公司计划分四阶段实施雅砻江水能开发计划,目前中游杨房沟、两河口水电站相继核准开工,合计装机容量450万kW,计划于2021-2023年间投产。中游另外5个电站前期工作正有效推进,拟建项目共计730万kW,预计2025年公司水电装机容量达2852万kW。此外,公司已启动上游“一库十级”计划工作,共计240万kW,将成为“十四五”后的主要装机增量。公司水电开发按计划推进,装机增长确定性高,将开启新一轮高速增长。
盈利预测与评级:综合考虑来水、煤价、电力供需等因素,我们上调公司18~20年归母净利润预测分别为40.54、45和47.4亿元(上调前分别为39.5、42.1和45亿元),对应PE分别为12、11和10倍。雅砻江业绩稳定且中长期具备增长潜力,火电盈利处于低点,今年火电板块发电效率大幅改善盈利持续提升,维持“买入”评级。
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