泸州老窖:中报符合预期,白酒主业利润大增
泸州老窖 000568
研究机构：申万宏源 分析师：吕昌 撰写日期：2016-09-02
事件:公司公布2016年中报,实现收入42.70亿,同比增长15.5%,归属母公司股东的净利润11.12亿,同比增长9%,扣非净利11.06亿,同比增速8.5%,EPS为0.79元;单二季度收入20.55亿,增15%,归母净利5亿,增8%。我们此前预测上半年收入增15%,利润增8%,符合预期。
投资评级与估值:维持盈利预测,预测公司16-18年EPS为1.27、1.65、2.19元(增发摊薄后EPS为1.15、1.5和2元),增长21%、30%、33%,对应PE为25、19、14倍,维持买入。公司5月公布定增预案,投入酿酒工程技改项目,目前定增已获省国资委批复稳步推进。我们认为公司是高端酒中弹性最大,也是预期差最大的品种,看好新班子的领导能力和执行力,未来随着高端酒国窖1573,次高端窖龄酒,中档特曲的占比不断提升,以及低端博大的调整到位,净利率将持续快速增长,并有望不断超预期。
高档酒增长195%中高档酒收入占比接近70%。上半年整体收入增长平稳,完成全年收入计划53%,高档酒发力。同时整体收入质量较高,销售商品、提供劳务收到的现金46.5亿,同比增长174%,经营性现金流净额15.6亿,同增226%。半年末预收款6.6亿,年初为16亿,我们认为下降的主因是国窖1573在6月中旬停货以及去年末经销商提前打款备货有关。公司今年聚焦国窖1573、窖龄、特曲、头曲和二曲五大单品,其中国窖1573和特曲已经进入快速增长阶段,窖龄酒上半年已基本调整到位,博大系列仍在聚焦砍条码使得中低档酒收入下滑。上半年公司产品结构快速提升,高端酒收入17亿,同比增长195%,占酒类收入41%;中档酒12亿,同比增长18%,收入占比29%;低档酒收入12.3亿,同比下降36%,收入占比30%。结合草根调研,国窖1573去年渠道库存清理完毕,价格体系恢复,渠道利润稳定,销售逐步采取直营模式,销售人员大幅增加,再结合重点区域的会战突破,使得国窖1573在上半年放量增长,我们估计销量在1800-1900吨。
产品结构拉动毛利率大幅提升剔除华西影响酒类利润大幅增长。由于中高端酒占比从2015年的50%提高到接近70%,上半年酒类毛利率达到58.6%,同比提高7.9个百分点,其中高档酒毛利率达到89%,提高4.8个百分点,中档酒毛利率60%,下降14个百分点,低档酒毛利率15%,下降13个百分点。上半年销售费用5.95亿,同比增49%,主要是为了加大销售力度,广告费增加所致,但全年计划为销售费用17.4亿,上半年投放比例34%,可见费用投入节奏并不快。管理费用2亿同比持平。三项费率同比增加2.8个百分点。上半年投资收益7200万,同比减少1.6亿,下降69%,主要是华西证券投资收益减少所致。
如果剔除华西证券影响,则上半年营业利润同比增长30%,单二季度营业利润同比增长63%,可见在产品结构快速提升的带动下,白酒主业业绩弹性很大。
高端酒进入提价周期国窖1573将直接受益。今年6月以来茅台一批价快速上涨,从840元上涨到目前的970-980元,媒体报道五粮液出厂价将由679元升至739元,涨幅60元,一批价目前为660元。而国窖1573在6月中已停货酝酿提价,一批价也由560-570元上升到600元以上,部分地区到620元以上实现顺价。我们认为茅台和五粮液的提价已为国窖1573提价提供了外部条件,将使公司受益。
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