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新三板做市转让企业定增料不得对赌

目前广泛存在于新三板企业挂牌和定增中的对赌操作可能面临调整。中国证券报记者从多位知情人士处获悉，预计今后挂牌公司在定向增发融资过程中，对于做市转让企业，大股东与增资方之间将不能进行股权对赌，而协议转让企业的定增对赌暂时不受影响。业内人士认为，这一定程度上有助于保护做市转让企业和做市商，同时体现了对不同交易方式下挂牌企业的差异化监管思路。

对赌广泛存在

知情人士表示，如果定增股权对赌调整，是否会对做市转让企业的定增产生影响有待观察。

券商人士介绍，对赌协议是公众公司与投资人之间广泛采用的一种协议形式，特指投资方与融资方在达成融资协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益。目前来看，对赌标的一般分为财务业绩、非财务业绩、上市时间和企业行为四种形式，其中财务业绩是最常见的标的。

目前对赌广泛存在于新三板挂牌和定增中。有挂牌企业负责人透露，该企业在新三板挂牌时，对于对赌协议的态度相对宽松，采取的是“与股东对赌可以，与企业对赌不可以”的基本规则。

不少企业在挂牌前出现与股东解除对赌的情形。以挂牌公司宏邦节水为例，公司在公开转让说明书中披露，公司自2010年起，分别引进深圳分享等投资人股东，投资人股东与公司及公司创始人股东之间签署了《增资扩股协议》及其《补充协议》，涉及有股份回购、业绩对赌等对赌条款的约定。2015年10月，为了公司能顺利进入全国中小企业股份转让系统挂牌，深圳分享等投资人股东与公司创始人股东之间签署了《关于解除宏邦节水在历次增资协议中涉及的对赌条款的协议》及《股权转让暨对赌补偿协议》。

定增过程中的对赌行为更是普遍存在。业内人士介绍，目前新三板交投比较低迷，为了规避企业业绩下滑带来的相关风险，不少投资者和挂牌公司希望通过对赌协议实现投融资的成功对接。

谨防“双刃剑”

据东方财富Choice数据统计，2015年8月以来，新三板挂牌企业共签署395份对赌协议，其中企业及原股东与投资方签订的对赌协议接近百份。

针对做市转让企业定增对赌可能调整，有券商人士分析，对于做市转让企业而言，对赌协议中的大股东回购条款实际上不具有可操作性，因为在做市交易制度下大股东没法回购，只有协议转让企业才能签带有回购条款的对赌协议。

中国国际科促会新三板研究中心副主任兼首席研究员布娜新表示，规定做市转让企业定增不应存在对赌是合理的。做市商并不是一般投资者，一方面要保证交易活跃，另一方面代表该行业中最为专业与拥有充分信息的投资者。做市转让企业如果存在对赌，一般都是私下签协议，一旦发生全部或部分违约，将影响并不知情的做市商的利益。某种程度上说，不允许做市转让企业定增对赌，可以保护做市商和挂牌企业的正当利益。

布娜新强调，从本质上说，对赌条款是“紧箍”，目的是保护投资人利益，保证不论所投资企业是否赚钱，投资人都占据有利位置，也反映了融资方获得融资后所付出的代价，但可能出现“双输”的后果。对赌不是万能的，投资人有时不懂装懂，会强迫企业签对赌协议。在对赌规则之下，企业时刻存在股份、控制权被“夺走”的可能，会增加财务粉饰、造假的风险。