沧州明珠:耀眼的隔膜明珠,高歌猛进迎爆发
沧州明珠 002108
研究机构：中泰证券 分析师：曾朵红 撰写日期：2016-05-13
投资要点
锂电池隔膜和BOPA薄膜助推公司业绩:公司是塑料加工细分行业的龙头企业,主营PE管道、BOPA薄膜、锂电子电池隔膜三大业务,拥有世界先进技术水平的PE燃气给水管材生产线、双向同步拉伸尼龙生产线及锂电子隔膜生产线,其产品品质达到同类产品一流水平,在行业中处于龙头地位。公司未来看点是BOPA薄膜价差增大和锂电池隔膜的量增价稳所产生的业绩巨幅增长。
隔膜业务高歌猛进迎爆发:公司隔膜产品已广泛应用于电动汽车、储能、电功工具、航模、3C电子数码类等电池市场;打破了美国及日本在此领域的技术垄断,率先实现进口替代。公司在在技术、产品、渠道以及产能规模等方面表现出巨大优势:隔膜行业低端产能过剩,高端产能偏紧:根据中国化学与物理电源协会数据显示,2015年底国产隔膜总产能已达有效产能已经达到15亿m2,而产量仅7亿m2,2015年国内市场需求量约9亿m2,即其中约有2亿平米为进口隔膜。预计2016年底我国隔膜总产能可能超过25亿m2,远超全球电池隔膜的需求量。然而,高端电子产品与电池汽车用锂电池对隔膜提出了更高的要求,致使行业呈现出低端产能严重过剩,高端隔膜仍然供不应求。
隔膜国产替代比例逐渐增加,公司受益显著:隔膜材料目前是四大基础材料中毛利率最高的产品,国内是高端产能不足,低端过剩的局面。在全球范围看,国内隔膜技术逐渐缩小与海外产品之间的差异,日韩美技术相对先进,中国也迎头追赶,目前实现部分高端产品的进口替代。公司作为国内隔膜龙头企业,在技术、渠道、产品等方面具有显著的先发优势,随着公司隔膜产能高速释放,未来的盈利空间将显著提升。
动力电池及对应隔膜需求与测算:未来隔膜行业需求增长主要来自于包括电动车与储能等在内的新兴领域,仅从下游电动车的产销高速放量带动动力电池迅猛增长,我们预期2016-2020的动力锂电池需求量分别为30/40/56/74/92GWh,以1GWh对应2500万平米隔膜测算,2016~2020年动力电池对隔膜需求分别为7.5/10/13.9/18.5/22.9亿平方米,同比增速分别为48%/34%/39%/33%/24%。
优质客户群体:公司干法隔膜主要客户包括比亚迪、力神、中航锂电、LG、ATL、万向等国内外电池龙头企业,湿法隔膜2016年1月份开始量产,目前小批量供给比亚迪,同时ATL、力神等企业都处于送样评测认证期。得利于电动汽车的爆发性增长,动力电池厂商产能扩张速度急剧增长,公司作为国内隔膜龙头显著受益。以公司最大客户比亚迪为例,比亚迪目前产能约10GWh,同时公司规划2016/2017/2018/2019年产能分别达12/16/24/34GWh,以1GWh对应2500万平米按75%产能利用率测算,仅比亚迪一家就需要2.25/3/4.5/6.38亿平米的需求量,公司的渠道优势极其明显。
产能有序高速增长,进入快速成长期:公司现有干法隔膜产能6500万平方米与湿法隔膜产能2500万平米,其中年产2000万平方米干法隔膜产线于2015年9月完工投产,年产2500万平方米湿法隔膜于2016年1月完工投产。今年以自筹资金新建6000万平方米湿法膜产能,项目正在稳步推进,预计年底第一条3000万平方米生产线投产,2017年上半年投产第二条3000万平方米生产线。同时,2016年1月公告,公司拟以每股14.16元的价格募集资金不超过7.08亿元,其中5.92亿元用于年产1.05亿平米湿法锂离子电池隔膜项目,预计2018年有望全部投产,届时公司拥有2亿平方米湿法隔膜。
预期2016年销量9000万-1亿平方米,同比翻番以上:2015年公司隔膜销量约4400万平方米干法隔膜,主要为动力电池隔膜,其中比亚迪的销售占比约为50%,绝大部分供应给比亚迪的K9、E6等车型上。比亚迪宋、元新车型上市将显著增加湿法隔膜的用量,公司作为比亚迪最大的隔膜供应商,将显著受益。我们预期2016年出货量9000万-1亿m2以上,同比翻番以上,其中干法隔膜预计为7500-8500万平方米,湿法隔膜预计为1500-2000万平方米。同时随着新产能今年底和未来两年逐步释放,公司锂电池隔膜业务将进入高速增长期,将成为公司最快增长极。
技术提升+成本控制+下游旺盛需求,盈利水平处于高位:从公司隔膜盈利能力看,受益于动力电池的爆发以及隔膜行业新增产能建设进度较慢,隔膜价格下降空间有限。同时,公司加强成本控制和提高工艺水平,预计公司2016年还将继续维持65%以上的高毛利率,以税后均价3.6元/平方米计算,我们预期公司隔膜业务在2016年的净利润将达1.6亿以上。
BOPA薄膜量价齐升,景气高企:1)产品应用广、行业龙头地位显著:BOPA膜具有强度大、高阻隔的特点,公司产品覆盖食品、药品、化妆品及工业用品的包装等领域的高、中、低端市场,其市场占有率在国内同行业中名列前茅,并成功打入欧美、中东及东南亚等国际市场。2)同步拉伸技术领先:就技术而言,行业中两步拉伸法产能过剩,而同步拉伸法产能相对偏紧,目前具备同步拉伸工艺能力主要厂商有日本尤尼奇卡、沧州明珠、佛塑科技以及厦门长华等,公司的技术优势居行业领先。3)产能规模:公司BOPA薄膜原有产能2.85万吨,其中68%为同步拉升法,重庆项目去年新增5500吨产能正在释放,公司属国内最大的BOPA膜生产商,总产能达到3.4万吨。4)原材料价格下降提升盈利能力:石油价格的下跌也使得公司原材料成本有所下跌,2016年Q1原材料料尼龙-6价格约下降2000元/吨,BOPA膜的盈利能力得到提升。
5)供需变化导致盈利大增:由于日本尤尼吉无锡公司的4500吨产能关闭,造成国内BOPA薄膜有一定缺口,致使公司价格持续大幅上涨。6)盈利能力预期持续稳定:二季度进入包装淡季,预计价格会小幅下行,但空间相对有限,而下半年又是旺季。目前BOPA膜价格约2.5万元/吨,加上原料价格处于低位且上涨动能不足,价格将维持在高位震荡。同时目前包括公司在内的国内膜厂订单饱满,预计2016年公司BOPA膜销量有望达到3.3万吨,今年BOPA膜销售价格提升,而原材料价格下降,2015年BOPA膜的毛利率为14.4%,预计今年毛利率将有翻倍以上提升,BOPA膜的利润占比也将大幅度提升。
PE管材业务平稳增长:1)优质客户:公司目前拥有PE管材产能10.5万吨,主要包括燃气管材和给水管材,80%用于燃气管道建设,主要客户包括新奥、中燃、港华等大型燃气公司,在该领域市占率接近50%。
2)国家改革推动管材需求:受益于国家对燃气输送等领域改革,地下管理和海绵城市建设,PE管材有望进入稳定增长时期。3)原材料价格下降提升盈利水平:PE管材受益于石油价格下行,聚乙烯原材料等产品价格呈下降趋势,公司产品2015年毛利率稳定上升,盈利能力稳定增长,2016年原材料价格有所上涨,盈利能力预计略有下降。4)出货量与盈利预测:我们预计公司2016年PE管材销量约达10万吨,以均价1.5万元/吨测算,预期为公司贡献约1.2亿元净利润。
2016年业绩开门红,全年业绩翻倍以上增长:公司2016Q1度营业收入为4.90亿元,同比增长22.31%;归属上市公司股东净利润为1.04亿元,同比增长231%;基本每股收益为0.17元/股,同比增长240%。同时,公司预告2016年上半年实现净利润2.16至2.52亿元,同比增长140%至180%。业绩大幅增长主要是由于来自于BOPA薄膜和隔膜业务,1)BOPA薄膜:主要受益于产品销售价格上涨及原材料价格下降,致使BOPA薄膜价差增大,其毛利与净利显著增厚。2)隔膜产品:一方面,受益于下游旺盛需求以及大客户比亚迪电动车爆发式增长,公司隔膜价格坚挺;另一方面,公司2000万平方米干法隔膜产线于15年9月顺利投产,以及2500万平方米湿法隔膜产线于2016年顺利投产,隔膜处于量增价稳的态势,成为未来业绩贡献最重要领域。
可比公司估值比较:我们选取主营为锂电材料的龙头企业胜利精密(002108)、新宙邦(300037)、天赐材料(002709)、杉杉股份(600884)、多氟多(002407)与当升科技(300073)作为可比公司。
投资建议:基于隔膜行业景气高企,公司作为龙头企业其产品量增价稳,盈利有望翻倍以上增长,未来三年产能持续投放持续高增长可期;BOPA膜盈利能力大幅回升,PE管材保持稳定,且均是所在领域的龙头老大,体现公司极强的竞争力,叠加公司增发在即,我们看好公司的持续成长。预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.75/0.92/1.15元,同比增长115/24/24%,对应PE分别为28.7/23.1/18.6倍,给予2016年37倍PE,目标价28元,首次覆盖给予”买入”评级。
风险提示:新能源汽车产销不达预期;公司隔膜扩产不达预期;隔膜产能过剩导致价格下跌风险;汇率波动风险;原料价格波动风险
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