南山铝业是全球唯一一家在同地区拥有热电、氧化铝、电解铝、熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压、废铝回收(再生利用)的完整铝加工最短距离产业链的公司。公司终端产品广泛应用于航空、汽车、轨道交通、船舶、能源、石化、集装箱、工业型材、精品民用型材、高端系统门窗、容器罐、食品包装、电池箔、铝深加工等若干领域。目前公司已成为世界最尖端的航空材料供应商俱乐部成员和国内首家乘用车四门两盖铝板生产商。公司规模和产量稳居铝产业企业前列。
公司聚焦于汽车板、航空板、动力电池箔等高附加值产品的发展。高端产品的销量约占公司铝产品总销量的 13%，2022H1同比 2021H1增长约 2个百分点；高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的 21%，2022H1同比 2021H1增长约 1个百分点。未来随着高端产品的产能释放，公司高端产品利润空间将会逐步扩大。
公司产能稳定提升。公司主要产品包括上游产品氧化铝、铝合金锭，下游产品铝板带（汽车板、航空板、罐料）、铝型材、铝箔等。氧化铝方面，公司已拥有氧化铝产能 200万吨，印尼氧化铝项目均于今年成功投产。电解铝产能 81.6万吨基本稳定。
铝加工方面，公司现有铝型材产能 32万吨，铝箔产品 9.1万吨（包装铝箔 7万吨，动力电池铝箔专用 2.1万吨），航空板产能5万吨，汽车板产能 20万吨，罐料 60万吨。
南山铝业近年营收及净利润保持稳健增长。营收方面，公司营业收入 2022H1同比 2021H1增加 42.82%。营业收入增量一方面来自公司持续调整产品结构增加高附加值产品的对外销售，另一方面来自铝锭价格的大幅上涨。同时，随着印尼一期和二期共 200万吨氧化铝项目的达产，氧化铝粉销量也较上年同期增加，贡献了大量营收。
盈利预测：我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 0.34元、0.37元、0.41元(原预测 0.38、0.46和 0.51元/股)。参考可比公司估值水平，给予其 2023年 15倍 PE，目标价 5.55元（原目标价6.84元，2022年 18倍 PE, -19%）。维持“优于大市”评级。
风险提示：国家政策影响产品开采，公司产能释放不及预期，黄金产销量低于预期。全球流动性超预期收紧，黄金价格低于预期。
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