在渠道持续变革、品类碎片化的行业背景下，一方面，整体零食集中度连续10年持续分散化，另一方面，部分细分品类集中度则有所提升。国产零食正在从粗放式流量营销驱动变为品类精细化运营驱动，渠道型龙头正在被生产型龙头替代，供应链能力成为赛道核心能力。劲仔食品借鱼类零食10亿级大单品及优质自产能力，2021产品改革下推出大包装，同时打开现代渠道及客群空间，战略效果已显现，成长可期。
业绩：长期稳健，短期回升明显。2021年公司营收、归母净利润分别达11.11亿元（+22.21%），0.85亿元（-17.76%）。2016-2021年以来营收、归母净利润复合增速分别达23%、27%，业绩稳健。2020年以来因疫情、原材料涨价等因素业绩进一步放缓，2021下半年公司战略升级，目前来看已有所成效。2021Q1-Q3公司营收、归母净利润分别达10.10亿元（+34.57%），0.90亿元（+41.17%），已经连续两季度利润保持超过40%增速。
公司：产品优、渠道全。①产品优，大包装改革成效显：1）产品优。公司风味小鱼、风味豆干、禽肉制品收入占比达7：1：1左右。风味小鱼以超过5%市占率长期位居国内鱼类零食首位，该产品和风味豆干为公司老牌大单品。禽肉制品自推出快速成长，目前已成功跻身公司亿元大单品行列。2）2021起公司推出大包装改革。客单价从1-2元提升至5-10元，效果显现，2022H1大包装收入增长翻倍。②渠道全。1）多元发展。公司构建了线下传统流通渠道、现代渠道和线上渠道立体式渠道结构，同时是行业内较早专注全国市场并占据领先地位的企业。线上、线下比重约为2：8。直营、经销比重约为14%、86%。2）现代渠道占比有望提升。公司现代渠道随着大包装产品推出在公司大单品品牌力及产品优势影响下，以CVS、KA商超类为主的现代渠道占比有望提升、货架位置有望优化。同时在大包装更高经销商利润的情况下，经销商存在较强驱动。
行业：行业进入以“质”取胜阶段，劲仔食品自产优势领先。①行业稳增，分散持续：2021年零食行业规模1.12万亿，自高成长阶段进入稳增长阶段，同时因品类及渠道分层竞争，CR5多年持续下降。②进入以“质”取胜阶段：在经历了生产为王（2000年前）、渠道为王（2000-2010年）、渠道去中心化（2010-2020年），行业进入到以质取胜阶段，综合供应链实力（产能、研发、渠道触达）将成为制胜法宝。③通过强供应链，拓展渠道空间：区别于主流渠道型龙头的无产能盈利弱，公司通过优先建立重资产供应链打开单品知名度后，再通过大包装打开现代渠道等全渠道空间，业绩空间可期。
投资建议：公司作为海味零食领军者，随着大包装产品改革，短期已产生成效，未来在零食行业正处在渠道型龙头向生产型龙头变革的过程中，预计仍有较大发展空间，首次覆盖，给与“买入”评级。
风险提示：疫情影响；原材料成本影响；大包装渠道推进不及预期的风险；食品安全风险。
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