中国国航：需求有望恢复，主基地份额有望提升

营收同比下降,ASK同比下降是主因2020年Q1,公司实现营业收入172.6亿元,同比下降47.0%,实现归母净利润-48.0亿元,同比减少75.3亿元,实现扣非归母净利润-48.8亿元,同比减少75.3亿元,整体情况符合市场预期。营业收入同比下降,主要来自ASK同比下降。2020年Q1,公司营业收入同比下降47.0%,其中,ASK同比下降42.4%,单位ASK营业收入同比下降8.3%。3月以来,国内疫情控制得当,海外疫情出现蔓延。公司3月ASK/RPK/客座率,国内线同比降幅均有所收窄,国际线同比降幅均有所扩大。

位单位ASK营业成本上升明显成本端,2020年Q1,公司营业成本193.6亿元,同比下降28.1%。单位ASK营业成本0.48元/座公里,同比增长24.3%。我们估计,受疫情影响,飞机大量停飞带来单位折旧增加,是单位成本同比增长的主要原因。航油不是成本变化的主要原因。2020年Q1,平均航空煤油进口到岸完税价格为4,761.7元/吨,同比微降0.5%。2018-2019年,公司单位非油成本均同比下降,成本管控成效显著。

需求有望恢复,主基地份额有望提升公司具备一流的品牌认知度,优质的时刻资源和航线结构,以及高质量的客户基础。北京大兴机场投产后,公司将持续集中资源和精力,深耕首都机场,在主基地的市场份额有望进一步提升。2019年,公司在北京枢纽新开和加密了多条国际和国内航线,主基地航班规模不断扩大,枢纽商业价值稳步提升。

公司将持续成本管控和机队优化,未来有望继续保持行业领先的成本优势。

同时,公司将不断调整优化债务结构,减少汇率波动对业绩的影响。预计2020-2022年,公司归母净利润分别为-48.6亿元、72.4亿元、83.9亿元,对应PB分别为1.2倍、1.0倍、1.0倍,估值已接近历史底部,给予“买入”评级。参考历史估值水平,给予2021年PB1.5倍,对应目标价10.9元/股。

风险提示航油成本增长超预期,人工成本增长超预期,疫情改善进度不及预期。