快递行业19年及20Q1财报总结:格局承压,盈利分化

2019年行业增速超预期,2020Q1疫情冲击增速承压。量,2019年行业完成件量635.2亿件,同比增长25.3%(-1.3pp)。价,19年全国快递均价11.80元,同比下降0.10元(-0.9%)。上游电商方面,阿里/京东的净收入保持较为稳定的增速(51%/25%),拼多多的GMV和活跃用户19Q4分别同比增长31%和77%,电商消费尤其是下沉市场表现出极强的需求韧性。

20Q1全国快递业务量完成125.3亿件,同比增长3.2%,由于疫情影响,复工推迟导致1、2月份业务量同比负增长(-10.1%),3月需求回补使得第一季度增速下滑收窄,全国快递均价12.2元,同比下降0.46元(-3.6%)。

市场集中度进一步提升,龙头快递公司出现分化。2019年行业CR5(通达+百世)的件量增速远超行业的25.3%,上半年中小快递公司的出清支撑了通达系超过行业10pp+的件量增速,Q4起韵达件量诉求提升、电商系快递龙头公司间的市占率出现分化,CR5内的中通和韵达两家齐头并进,后三家逐渐趋同,呈现出“2+3”的格局。2020年Q1度全行业CR6达到85.9%(+4.2pp),市场集中度进一步提升。顺丰从19年5月起执行产品分层战略下沉,特惠专配新产品助力件量增速显著回升,电商件件量整体竞争压力增大。

价格战背景下单票盈利水平均下滑,中通盈利能力领先优势逐步扩大,韵达与圆通的盈利水平趋近。成本端,韵达/申通口径调整单票成本可比性较差,中通/圆通单票成本分别下降10%/14%。盈利端,中通/韵达/圆通/申通单件快递毛利分别为0.71/0.36/0.35/0.31元,分别下降11%/28%/17%/41%,单票净利润分别为0.47/0.26/0.18/0.19元,分别下降9%/30%/36%/52%。2020年Q1,韵达和圆通单件扣非归母净利润分别下降51.4%、34.7%,均下跌到0.14元。

韵达与圆通的单票盈利能力逐渐趋近。

产能投资节奏不同,重资产化仍系长期战略。从快递公司新增固定资产原值的变化来看,圆通同比下降7.9%,韵达和申通分别同比增长21.4%和9.4%。中通和韵达2019年资本开支分为52亿/44亿元,同增31%/7%,在加盟系快递公司中继续领跑。整体来看行业重资产化趋势在延续,圆通在机械设备投入以及申通在运输设备上的投入使得其与韵达之间的差距在缩小,韵达在房屋及建筑物、电子设备及办公方面的投入也在加码。

投资建议:疫情冲击不可避免,拥抱龙头确定性。在行业整体处于高资本开支/价格战边际加剧二者叠加的发展阶段,外部冲击会放大业绩波动。疫情短期冲击加速了网购渗透率提升的长期趋势、件量增速得以维持在20%以上,Q2行业件量增速恢复后我们预计规模优势更强的龙头公司盈利将率先恢复。中期看,行业单件盈利下行的趋势不变。我们认为今年快递板块的主要矛盾是盈利而非件量增速,因此快递板块演绎大概率呈现为:①板块整体估值承压/②龙头公司拔估值。个股继续推荐市占率提升、成本与业绩修复的顺丰控股以及战略定力强、精细化管理能力突出电商系龙头韵达股份。

风险提示:价格战激化风险,加盟商管控风险,电商增速波动风险,阿里深度介入的风险。