中国国航：核心利润71亿符合预期，关注国际线拐点

中国国航发布2019年年报:公司2019年全年实现营业收入1361.8亿元(-0.4%),实现归母净利润64.1亿元(-12.7%);实现扣非归母净利润61.7亿元(-6.7%)。单看2019Q4,公司实现营收331.0亿元(-2.3%),归母净利润-3.5亿(18Q4为+4.0亿元),主要系Q4投资收益-4.4亿元,18年同期为3.9亿元,扣除18Q4出售国货航一次性收益的同比口径影响,业绩基本符合预期。

全年ASK增速4.94%,全年核心净利润约71亿元。

1)运投方面,国航全年ASK增速为4.94%、RPK增速5.5%,完成旅客运输量1.15亿人次(+4.5%),客座率82.48%(提升0.02pp)。

2)客公里收益方面,经济下行背景下航空需求走弱,国航全年客收为0.53元(-2.2%),分结构来看,国内线客收同比下降2.1%、地区线下降2.6%、国际线下降1.7%。我们测算Q4客收同比下降约2.2%。

3)成本及效益方面,国航2019年全年营业成本总计1312.6亿(-0.22%),其中燃油成本上升6.54%至360亿元,公司扣油成本773亿元(+0.82%),表观单位ASK扣油成本0.27元(-3.9%)。我们测算Q4的单位ASK扣油成本0.29元同比下降约2%。公司成本控制优秀,整体毛利率16.84%较去年提升1pp。

国航销售/管理/扣汇财务费用率分别为4.9%/3.3%/3.6%,扣汇三费合计费用率11.8%,同比增加了1.6pp,主要系经租进表租赁负债利息支出增加,美元负债提升使得国航对美元汇率敏感性由提升至4.44亿,2019全年国航汇兑损失12.1亿元。我们测算全年国航扣汇扣非的核心净利润约70.8亿元(-15.7%),其中Q4扣汇扣非亏损5.9亿元。

盈利预测与评级:新冠肺炎疫情“黑天鹅”持续,我们预计Q2国内线将迎来复苏,国际线受制于疫情全球蔓延恶化,目前局方“一航一国一周一班”政策下国际流量下降超过95%,国际线的不确定性仍较高,对国际线占比高的国航利润弹性影响更大。但考虑低油价背景及政策帮扶,我们预计航司Q3将实现盈利。预计国航2020-2021年归母净利润分别为1.9亿、80.9亿元,目前国航股价逼近1倍PB的底部区域,海外疫情拐点将是股价核心催化因素,维持“持有”评级。

风险提示:疫情发展恶化,汇率风险,油价风险。