中国铁建2019年年报点评：订单收入高增，报表质量持续改善

订单、收入高增,工程承包业务利润贡献提高

报告期,公司工程承包板块、勘察设计、工程制造业务、房地产开发业务及物流类业务分别实现营业收入7246亿元、181亿元、181亿、413亿元及719亿元,同比增长14%、8%、10%、12%及11%。利润结构:工程承包业务占公司利润总额达48%,同增4pcts;房地产业务占利润总额比重约为21.8%,同减1.6pcts。综合毛利率同比减少0.14pct,其中工程承包业务毛利率同增0.19pct,房地产开发业务毛利率同减3.2pcts。工程业务毛利率改善,主要为业务结构变化以及管理精细化之果;房地产业务利润率下滑,主要为限价房、保障房增多所致。

报告期,公司新签订单20,069亿元,同增27%;其中,工程承包业务新签订单17,307亿元,同增28%;地产开发业务新签销售合同1,254亿元,同增34%。期末未完成合同额达27,087亿元,同增21%;其中,工程承包业务未完成合同额23,636亿元,同增24%;地产开发业务未完成合同额829亿,同减32%。工程承包业务中,铁路、公路、轨交、房建、市政新签规模分别为2,613亿元、3,248亿元、1,787亿元、5,423亿元和3,085亿元,分别同增23%、11%、71%、48%和14%,轨交及房建新签增长较为亮眼。

现金流改善,报表资产有改善

报告期,公司现金流改善较为明显:经营性现金流净流入400亿元,较18年净增加346亿元;投资性现金流净流出502亿元,较18年流出净增加9亿元。经营性现金流改善主要由于公司对于“两金”规模的持续压降,以及其他应付款以及预收工程款项增多所致。投资性现金流净流出略增,主要为资本性开支增加约17亿元,其中增量主要来源于工业制造业务及房地产开发业务,分别增加约8亿元及5亿元。

报告期,公司资产负债率为75.8%,同减1.6pcts,其资产负债率已接近国资委负债率考核目标。分业务板块,工程承包板块,资产负债率约为78.5%,同减4pcts;房地产开发板块,资产负债率约为82.4%,同减1.3pcts。负债率降低除自身管理提效之外,也有永续债融资、子公司股权市场化债转股影响。

股份公司层面,永续债净增198亿元,占期末所有者权益7.5%;市场化债转股规模110亿元,占期末所有者权益4.1%。

收入及订单高增,报表质量改善,维持“买入”评级

2020年,疫情冲击,国内经济承压,基建托底的重要性与必要性均有提升。财政持续发力,不论专项债、特别国债、财政赤字率提高均有利于解决基建投资“钱从哪里来”的问题,综合判断全年基建投资增速将明显好于2019年。20Q1,由于疫情影响,国内开复工时间大幅晚于往年,不过建筑业可以通过“赶工”等形式弥补工期,且Q1对全年业绩贡献较小;随着3月以来各地工地陆续复工,判断现阶段疫情对企业业绩影响可控。

2018-2019年,基建增速边际大幅放缓。尽管如此,公司订单及收入逆势提速,显示铁建作为基建龙头公司的竞争优势。经过过去3年“去杠杆”的努力,公司“两金”压降明显,现金流逐步改善,管理优化的效果逐步显现。不过,由于2019年年末子公司市场化债转股、永续债发行等因素影响(前值影响少数股东损益,后者影响EPS),故小幅下调2020-2021年EPS预测至1.64元、1.83元(前值1.67元、1.88元),新增2022年EPS预测2.07元。现价对应A股/H股20年动态市盈率为5.9x/4.7x,维持A股/H股“买入”评级。

风险提示:疫情影响恶化,“赶工”不及预期,基建投资不及预期。