海外科技行业互联网Q4总结及Q1展望:行业恢复尚需耐心,板块迭代加快

疫情影响一季度展望,游戏和电商防御性相对较强:最近一个季度互联网中概估值回落明显,受疫情影响行业整体估值出现回调。从今年迄今股价表现来看,大部分个股表现低迷,一方面疫情向全球蔓延下市场风险偏好下降;另一方面,疫情短期对公司基本面产生的影响不尽相同。叠加假期延长,放大了一季度季节性,其中游戏和电商板块防御性相对较强,线上娱乐用户活跃度和参与度明显提升,拥有自有物流并能在疫情下迅速做出应对措施的公司表现突出;疫情加速了视频行业的变现模式转变,会员数量的强劲增长抵消广告的负面影响。

电商淡季效应叠加运力受限,关注品类结构消费转变:中国2019年实物商品网上零售额同比增19.5%,占社会消费品零售总额的比重为20.7%,11月渗透率超过28%。我们维持预期今年线上实物零售的渗透率的单月峰值有望接近30%,继续驱动电商行业的增长。四季度三家头部电商获客都相对激进,从年度买家数来看,拼多多已经超过了阿里的八成,京东的市场下沉策略持续发力,年度买家数净增创过去三年的季度峰值。我们预期今年电商公司的策略整体将从拉新转向用户运营、提高用户参与度。疫情加速了电商渗透率的上探和消费需求的线上转移,尤其是一些渗透率偏低的品类,比如生鲜及快消类;同时,自营的物流网络在疫情期间增强了业务的稳定性。我们预期随着节后物流配送行业的复工,电商平台业务将迎来反弹,板块内生强劲动力并未改变。国家邮政局称3月9日邮政快递业复工率已达92.5%。

假期叠加疫情催生手游旺盛需求;2020年新游储备强劲:2019年在版号恢复正常后中国游戏市场增速触底回升,中国游戏市场整体销售收入同比增9%达到2,330亿元,手游市场同比增长13%至1,514亿元;海外市场出口收入同比增17%至772亿元。四季度除腾讯和网易外更多其他公司手游流水跻身中国iOS的TOP10,市场更加期待头部公司推出新的爆款。同时,游戏行业的分发更加规范化,对游戏商家和买量的版号信息要求更严格,头部游戏厂商的竞争优势会被放大,加速行业的整合。今年春节假期叠加疫情带动了手游市场的强劲需求,用户时长和用户规模迎来强劲的环比增长。我们预期疫情下游戏板块受益最多,头部游戏的生命周期延长,在今年一季度或更为明显;在出海成为头部游戏公司的策略重点、DNF和LOL等手游推上日程以及网易在经过一年的蓄力之后,市场期待今年头部新品和海外市场的表现。

在线广告不利因素叠加,长视频增长动力切换中:四季度长视频行业仍处于广告向会员模式转型的过程,在宏观疲软、广告需求疲弱与视频内容推延的多重因素下,视频广告收入延续了同比下滑的态势。传统上一季度为在线视频旺季,疫情放大了季节效应,用户在线时长增加为内容上新提供了好的窗口,加速视频公司从广告向会员模式的转换,视频内容带来的会员变现明显好于广告,但长视频广告在2020年全年展望相对疲软。我们展望一季度会员增长乐观且超预期,对低线城市的渗透率进一步提高。用户在移动社交的时长仍然占据互联网时长约三成的比例,我们预期腾讯的社交广告在量的驱动下仍保持健康的增速。

直播受负面影响增加,与商业场景融合日趋紧密:根据iMedia,2019年中国整体在线直播用户同比增速放缓至10.6%,用户规模达5亿人,预计2020年用户同比增速将放缓至个位数。2019年短视频、在线音乐和电商平台均开始加码直播,直播作为一种变现和用户互动模式与商业场景的融合日趋紧密。直播电商市场处于高速增长阶段。2019年中国直播电商市场规模同比增加226%,且2020年市场规模预计将同比至少翻倍;凭借着直观的购物体验和精准推荐,直播电商产生了较高的转化率以及营销效果,逐渐成为电商平台重要推广方式。我们对于全年秀场直播增速持中性观点,头部用户的付费能力或承受负面压力;同时游戏直播平台将继续加大秀场/娱乐直播内容来增强变现。

投资建议:短期从疫情叠加一季度季节性的角度看,我们预期游戏行业表现将优于电商,后者将从3月起回暖,阿里巴巴、拼多多、京东、宝尊等业务复苏最为迅速。重点关注腾讯(看好爆款手游贡献和海外市场贡献、金融科技和企业服务利润率结构性改善以及社交广告维持健康增速)和京东(自有物流增强业务的稳定性、得益于市场下沉公司增长转向激进、业务恢复后保持盈利能力按年提升);另外,一季度线上娱乐的用户和会员端增长会超过原有预期,比如哔哩哔哩和爱奇艺。我们的中长期观点不变,仍然青睐电商消费子版块,受益于消费的向线上迁移以及用户消费开支的增长,行业整体增长较为稳健;长期看好阿里巴巴(生态系统协同增强多领域竞争力,核心市场平台增速与盈利能力健康,有能力支持多领域投入)。

风险提示:外部市场环境动荡;人民币持续贬值;行业监管政策收紧;宏观经济增长放缓影响消费需求和广告投放预算;增长以营销费用为代价,拉低利润率。