金禾实业:食品添加剂收入持续增长,逆周期扩产稳固优势

化工品价跌业绩微降,食品添加剂收入持续增长

报告期内,公司大宗化工品实现营业收入15.50亿元,同比下降9.63%,占营业收入比重为39.01%,较2018年下降2.48%,主要系2019年部分大宗化学品价格和销量同比下滑,根据卓创资讯信息,2019年液氨、双氧水、三聚氰胺、硫酸、硝酸同比变动比例为-6.12%、-19.47%、-28.09%、29.39%、3.70%。化工行业景气度回落导致产品价格持续下滑、毛利率有所下降,是影响公司业绩的主要因素。

报告期内,公司食品添加剂营业收入18.51亿元,同比增长5.56%,占营业收入比重为46.60%,较2018年上升4.18%,主要系食品添加剂销量增长所致。根据国家统计局数据显示,2019年食品、饮料的商品零售总额同比增速高于社会消费品平均增速,随着公众健康意识日益增强,市场对无糖、低糖等健康甜味剂的需求将进一步提升。公司是全球甜味剂龙头,安赛蜜、三氯蔗糖等产品产能和市占率处于全球领先地位,报告期内食品添加剂收入保持持续增长,充分体现公司的综合竞争优势。

经营现金流稳定向好,研发投入持续加码

报告期内,公司毛利率31.28%同比下降1.76个百分点,净利率20.35%同比下降1.71个百分点,主要系大宗化学品价格下跌所致;经营活动现金流净额为9.06亿元,同比下降5.97%,利润现金保障倍数1.12,经营现金流持续保持健康;研发投入1.37亿元,占营收比例为3.44%,同比增长10.88%,研发投入持续加码,保障企业核心竞争力;销售费用、管理费用、财务费用分别为1.31、0.86、-0.19亿元,同比变动幅度分别为0.82%、7.30%、-154.77%,整体费用控制良好,同时本期利息收入金额较大,财务费用大幅降低。此外,公司食品添加剂在巩固目前市场的基础上,针对出口薄弱的国家和地区加强了销售人员配置,2019年公司海外营收占比25.03%较去年同期提升1.19个百分点。

逆周期扩大产品优势,深度布局公司产业链

报告期内,公司对原有年产1500吨三氯蔗糖项目通过技改和扩建,将产能提升至3000吨,并于2019年2月达产。同时为了巩固和扩大公司三氯蔗糖和麦芽酚的市场优势,报告期内,公司投建5000t/a三氯蔗糖、5000t/a甲乙基麦芽酚项目,以及在定远循环经济产业园一期新建年产4500吨佳乐麝香溶液、5000吨2-甲基呋喃、3000吨2-甲基四氢呋喃、1000吨呋喃铵盐等项目,以上项目将陆续在12-18个月内陆续建成投产。目前,三氯蔗糖及甲乙基麦芽酚价格均处于历史低位,逆周期的大幅扩产显示公司对未来市场的信心。同时,定远项目围绕糠醛、双乙烯酮等产品打通上下游产业链,有利于实现产业链横向、纵向一体化建设,形成上下游协同效应,实现在日化香料、医药中间体行业的战略布局,提高抵御市场风险能力,进一步延伸和扩展公司产业链,增强公司综合竞争力和盈利能力,保障公司业绩持续稳定增长和长远发展。

员工持股计划彰显对未来发展信心

截至2020年2月3日,公司斥资1.49亿元累计回购股票782万股,回购成本约19.11元/股,其中604万股已用于第一期员工持股计划,该计划员工购买公司回购股份的价格为16元/股。第一期员工持股计划存续期三年,将于2019年11月25日起12-24个月内分期完成解锁。员工持股计划有利于协同公司股东与员工利益,并彰显公司对未来发展的信心。

投资建议

我们维持之前的盈利预测,预计公司2020-2022年营业收入分别为45.94/55.14/64.65亿元,归母净利润分别为9.46/11.60/13.94亿元,对应EPS分别为1.69/2.08/2.49元,目前股价23.34元,对应PE分别为14/11/9倍。公司为全球甜味剂龙头,逆周期扩产布局,看好公司长期成长,维持“增持”评级。

风险提示

新建项目进度不及预期,甜味剂与麦芽酚市场供给快速增加等风险。