玖龙纸业:轻装上阵,杨帆起航

行业趋势扭转,盈利拐点或已浮现

公司2020H1营收288.36亿元,净利润22.79亿元,分别较2019H2提升18.9%和41.4%。毛利率17.1%,净利率7.9%,较去年同期分别提高1.6%和0.4%。在成品和原材料库存都去化至低位、外废配额持续大幅下降、国废回收渠道被疫情影响等因素的共同影响下,能够确保生产用原材料获取的龙头企业,将在恢复生产、控制成本、转嫁原材料价格波动等方面更加体现出竞争优势。

负债结构持续优化,资本开支压力有限

近年来公司净负债水平持续下降,负债的货币结构逐年优化。财务费用率、净负债/权益等指标显著改善。公司2年内计划Capex约70亿元,不会产生很大财务压力。低负债水平+充足银行授信+良好的经营现金流,使公司有望把握行业格局重大转变带来的发展机遇。

持续推进海外布局+产业链垂直整合

2020年后公司的产能扩张将集中于两个方向:海外寻求优质原材料基地,国内向下游延伸布局二级和三级纸厂。随着公司布局的持续推进,美废进口下降对公司高品质原材料的影响有望逐渐缓解。

疫情影响有限,对龙头或短空长多

受春节与疫情影响,上游原材料供应与下游需求或面临短期冲击,同时这也有望加速行业尾部产能去化。疫情对资金充足、原材料把控能力强的行业龙头短期影响有限,长期可能利好。

投资建议,维持“买入评级”

预计2020-2022净利润41.65、90.08、86.04亿元,同比增速7.9、116.3、-4.5%。当前股价对应PB=0.90、0.77、0.67x。我们持续看好公司产业链垂直整合前景,以及在未来行业发展格局变化中化挑战为机遇的能力。维持“买入”评级。

风险提示

行业供给侧收缩幅度不及预期;原材料价格剧烈波动。