利率市场交易策略：通胀制约有限，降成本仍是重点

宏观基本面: 制造业景气度再度回落10月份,制造业PMI为49.3%,比上月下降0.5个百分点,制造业景气回落。供需较上月均有所放缓。从供给来看,生产指数为50.8%,环比回落1.5个百分点; 从需求来看,新订单指数为49.6%,比上月下降0.9个百分点,市场需求有所减弱,再度回落至收缩区间。外贸景气度再度下滑。受全球经济持续放缓等因素影响,新出口订单指数和进口指数为47.0%和46.9%,分别比上月下降1.2和0.2个百分点。价格指数仍然低迷,主要原材料购进价格指数和出厂价格指数为50.4%和48.0%,分别比上月下降1.8和1.9个百分点, 预计本月PPI通缩将进一步加深。 由于生产放缓需求偏弱,采购下降,原材料库存与产成品库存均在下降,且产成品库存下降幅度超过原材料库存,库存仍在去化。

10月份,综合PMI产出指数为52.0%,较上月回落1.1个百分点,表明我国企业生产经营活动有所放缓。

资金面跟踪: 央行暂停操作, TMLF 缺席上周央行未开展逆回购操作,而上周有 5900亿逆回购到期,全周实现净回笼 5900亿元。 上周随着缴税因素的衰退,资金重回宽松,央行操作的必要性下降,已暂停公开市场操作,仅开展了 600亿元国库现金定存操作。另外本应例行操作的 TMLF 也缺席令市场大失所望。

跨月后流动性惯性宽裕,本周将有 4035亿元 MLF 到期。央行开展了4000亿元 MLF 续作,但利率意外下降 5个 BP。“降息”的落地也说明了央行的政策未有转向,也为本月的 LPR 报价的下降提供了基础。

债市走势预判: 通胀制约有限,降成本仍是重点上周债市调整延续,由于 TMLF 的缺席使得市场悲观情绪一度泛滥,调整加剧,而随后公布的 PMI 数据不及预期也使得债市调整暂缓,但整体来看市场情绪仍弱。近期债市的持续调整主要是由于市场再宽松预期下降所导致的,尤其是猪肉引发的通胀新高也将对央行政策产生一定制约, 而 TMLF 的缺席进一步夯实了这一预期。另外近期经济数据的边际改善也使得四季度经济企稳的概率上升,提前下发的专项债额度也将增加债市供给压力。种种压力下债市自 9月的低点调整幅度已接近 30BP。但我们一直认为经济的下行压力仍存,降成本仍然是当前供给侧改革的重心,高通胀仅是猪肉,其余价格均偏弱,一旦再宽松信号显现,通胀预期回落,利率有望重新向下。此次 MLF 利率的下调也再次证明了货币政策未有转向,高通胀制约有限,降成本仍是主线,债市调整后机会显现。