深南电路:5GPCB+IC载板双轮驱动,长期稳定增长可期

产品升级换代,技术驱动龙头地位公司作为国内 PCB 领域龙头企业, 18年营收及人均产值方面均处于行业领先地位,公司在通信 PCB、 IC 载板领域内的先发优质将持续发酵,龙头估值具备溢价空间: 1)在 PCB 板领域,公司将持续加强在 5G 通信领域(包括无线及数据通信)研发和投入,保持公司的先发优势,推进南通募投项目建设提升自动化的同时,原有工厂通过技改不断提高资源配置效率,专业化工厂建设进一步渗透,在汽车板市场逐渐取得突破; 2)在封装基板领域,公司将保持公司多年来在细分市场的优势,同时拓展高速通信以及存储类封装基板; 3)电子装联领域,着力拓展通信、医疗、航空航天等领域。

5G 时代, PCB“量价提升”释放弹性空间Prismark 最新数据指出,预计 2022年全球 PCB 整体规模达688.08亿美元, 2017~2022年 CAGR 为 3.2%,其中单/双面板和多层板市场规模为 352.76亿美元,占比超过 50%,相比 2017年共增加约 350亿人民币平均到每年大约增加 85亿人民币,由于通信 PCB 板主要以单/双、 4层/6层/8~16层以及 18层以上为主,预计会成为单/双面板和多层板市场增长最主要的催化剂和驱动力。公司凭借“技术+客户”壁垒,依托“背板+高频高速+金属基板”产品,占据行业高地。 5G 时代,高频高速 PCB 板的占比会显著提升, PCB 制造的复杂程度和集成化水平预计会进一步提升,更考验厂商的技术成熟度以及与材料厂商的融合能力,公司具备多年与国际主流 CCL 供应商合作/融合能力,预计在 5G 时代,公司的技术优势将进一步凸显。

国家封装基板领域先行者,龙头地位稳固2009公司成为国家 02重大专项的主承担单位,获得国家及地方政府大力支持下进入半导体封装基板领域,填补了国家在封装基板领域制造领域内的空白。目前主要以日本(高端中小批量)、韩国和台湾(大批量)为主, Prismark 数据表明全球前十大 IC 载板厂商市场占有率高达 81.98%,行业集中度较高,尽管由于 Fan-out WLP 先进封装方式的影响, 2017年 IC 载板市场总规模有所下滑,但是未来服务器、 AI 芯片的发展需要更高端的载板(层数更高/面积更大)国内 IC 载板依然处于从无到有、从 0到 1的起步阶段,存在较大的进口替代空间,公司作为国内 IC 载板的龙头企业,依托无锡封装基板项目的顺利进展产能逐渐扩张,预计未来会成为公司业绩增长的亮点之一。

我们预测公司 2019~2021年的收入分别为 103.17亿元、138.16亿 元 、 185.79亿 元 , 同 比增 速 分 别为 35.71% 、33.91%、 34.47%;归母净利润分别为 11.3亿元、 15.29亿元、18.91亿元,同比增速分别为 62.11%、 35.25%、 23.71%;对应EPS 分别为 3.33元、 4.5元、 5.57元,对应 PE 分别为 48.49倍、 35.85倍、 28.98倍。从估值角度看,公司在 5G PCB、 IC载板(半导体材料)两个领域内均为国内龙头企业,预计公司2020年和 2021年保持快速的增长,我们给予公司 2020年 40倍 PE,对应目标价 180元,首次覆盖,给予买入评级。

风险提示宏观经济发展低于预期, 5G 进展低于预期, IC 载板扩产低于预期,募投项目进展低于预期等