2018年债券中期策略报告:百转千回,向阳而生

经济稳中偏升,质量改善

2018年我们认为是中国经济走出底部徘徊阶段的起始之年,未来经济将呈现稳中偏升态势!虽然经济增速仍没有大的回升,但经济运行质量改善,结构改善和转型升级的特征开始显现!这也是基于我们对于经济第一增长动力投资企稳回升的判断。地产消化囤地,陆续开工,租赁建设,地产投资平稳。基建计划不弱,PPP清库后,PPP模式仍是导向且质量更高,投资有望企稳回升。投资回升的基础越来越趋向强劲,投资结构改善,并带动经济的稳中偏升。

通胀难起,通缩是主要压力

在经济底部徘徊和动力转换时期,当前通胀预期的逻辑来自于大宗、尤其是石油价格的上行。短期看,由于石油价格受地缘政治影响,短期表现强劲,带动了大宗商品价格短期以上涨为主的态势,导致了当期大部分生产资料价格向上波动。关于石油领衔的大宗价格走势,我们认为--定价体系变动带来价格变动,进程已近尾声,大宗价格体系将进入平衡区;因此,未来价格走势(同比值)将呈平稳中下降态势。同比值变化主要受基数变化的影响,趋势上回落已成定局。

稳杠杆或成调控重心,降准仍有望落地

货币政策稳健中性延续,去杠杆取得一定成效后,稳杠杆似乎将成为未来调控方向。防范金融风险仍是工作重点,抓紧补齐监管制度短板,同业存单将在2019年全面纳入MPA考核。另外由于M2的指标意义弱化,通过构建目标利率和利率走廊机制,货币政策将由数量型调控为主向价格型调控为主转变。双轨并轨工作将进一步推展,利率走廊建设将逐步推进。我们一直强调降准存在的必要性,在基础货币连续下降的趋势下,为保证货币乘数的高位运行,维持货币的平稳增长,降准是必然选择,未来6-12月再降准的概率较高,但可能更多以置换降准、定向降准的形式出现。

百转千回,向阳而生

债市历经波折后终于在今年有所回暖,利率向下修复。中国经济增速下台阶的基本趋势,是决定利率水准也下台阶的基础。高利率的局面除了受去杠杆深化推进影响外,投放渠道的转变,导致了投放货币成本的提高,准备金市场的利率基准在抬高,进而货币体系利率水准整体抬升。但由于央行操作的创新,使得降准得以重现。降准组合不仅保证了流动性的充裕,并且使得储备货币结构发生改变,货币投放成本有所下降。而去杠杆趋势下金融机构2018年的报表扩张明显放缓,从而对短期流动性需求的下降趋势将逐步强化。资金供给结构改善,利率下行有基础。我们预测十年期国债收益率利率走势区间为3.4%-3.9%,10年期国开收益率区间为4.3%-5%。