利率市场交易策略:内外因素交杂,债市调整延续

宏观基本面:工业生产火热,投资消费疲软4月工业增加值大幅回升,较三月增加1个百分点。4月企业开工率全面提升。汽车、电子、专用设备、通用设备等行业对4月份工业增长加快贡献较大。1-4月固定投资同比增长7.0%,回落0.5个百分点。

民间投资虽有下滑但持续高位,增速持续高于国企投资以及整体增速。

制造业投资大幅回升,基建投资继续下滑。房地产投资增长10.3%,略有回落。房地产企业仍处在囤地的消化阶段,将陆续开工。销售成交依然低迷,已接近临界线。消费增长9.4%,较上月下降0.7个百分点。家具、家电消费下滑较多,汽车销售低位持平,对消费拖累较大。4月经济运行仍较平稳,工业生产火热,投资疲软下仍有亮点。

资金面跟踪:加大投放应对税期,资金明显改善上周央行开展4900亿元的逆回购操作,而上周有800亿元逆回购到期,全周实现投放4100亿元。同时还3925亿到期,其中2365亿元已提前偿还,实际有1560亿到期。央行也及时进行了1560亿元的MLF 全额对冲。另外央行还开展了801亿元的PSL,此前央行都会每月公布PSL 余额,此次单独公布了PSL 的操作信息,一方面说明央行操作信息更加透明化,加强与市场的沟通,引导市场预期。另外相对于日常的逆回购操作,MLF 与PSL 的期限更长,长期限资金更有利于平滑流动性,稳定资金面,抑制机构负债短期化。鉴于中旬面临例行的缴税,央行也加大了逆回购的投放力度,资金面明显改善,税期平稳度过,5月流动性明显向好。

债市走势回顾与预判:内外因素交杂,债市调整延续上周债市调整延续,短端调整更为突出,期限利差有所收窄。上周由于5月税期影响以及央行的及时支援,资金面先紧后松。上周国际油价继续上涨,美债收益率突破3.1%,中美利差再度收窄,压制市场情绪。国内4月经济数据公布,生产火热需求相对回落。各方面因素制约下债市仍难摆脱当前调整格局,符合我们之前的判断——短期或延续盘整。但长期来看,我们认为利率仍有下行的空间。2017年以来中国货币市场和债券市场利率的持续上升,是央行加息和储备货币投放变化的结果。由于基础货币投放渠道的变化,准备金市场的利率基准在抬高,这直接导致了货币体系利率水准逐步抬高。我们一直强调降准存在的必要性,在基础货币连续下降的趋势下,为保证货币乘数的高位运行,维持货币的平稳增长,降准是必然选择,未来6-12月再降准的概率较高。去杠杆趋势下金融机构2018年的报表扩张明显放缓,从而对短期流动性需求的下降趋势将逐步强化,而新型降准将有效节约投放成本,带动货币利率下降。供需改善下使得债市的“去杠杆”压力下降,债券收益率下行趋势更加确立。