晶盛机电年报点评:业绩增长基于光伏未来在半导体和蓝宝石

事件:2018年4月10日,晶盛机电发布了《2017年年度报告》等一系列公告。2017年公司实现营业收入19.49亿元,同比增长78.55%;归属于上市公司股东的净利润3.87亿元,同比增长89.76%;扣非后净利润3.53亿元,同比增长128.89%。公司2017年度利润分配预案为每10股派发现金股利1.0元(含税)人民币,以资本公积每10股转增3股。

投资要点:

业绩创历史最佳:从公司2012年上市后的业绩看,上市初期的2012年和2013年公司营收和净利润经历了快速的下滑,2014年起至今,营收和净利润经历了4年的快速增长,2016年的营收超过了上市前2011年业绩最佳时的营收,但当年净利润依旧较大幅度低于2011年,直到2017年净利润才实现对2011年的超越,即2017年的营收和净利润是公司成立至今的最大值。公司的营收和净利润的来源一直是晶体硅生长设备,故公司业绩的变动跟下游光伏市场的变动息息相关。2011年时公司晶体硅生长设备的营收中,全自动单晶硅生长炉和多晶硅铸锭炉的占比基本对半开,之后光伏市场进入萧条期,晶体硅生长设备的营收下滑,同时单晶技术路线获得晶硅太阳能电池厂商的认可,公司的多晶硅铸锭炉在2012年至2014年期间营收下滑很快。2014年光伏市场复苏后光伏市场下游厂商扩产基本采用单晶技术路线,使得公司全自动单晶硅生长炉的营收逐年快速增长。2017年国内光伏产业保持强劲增长势头,新增装机量53GW,同比增长53%以上,下游光伏行业厂商的扩产支撑了公司晶体硅生长设备营收的快速增长。

毛利率、经营性现金净流量、存货等指标表现略差:2017年公司晶体硅生长设备的营收同比增长132.88%至15.72亿元,占总营收的80.68%;智能化加工设备的营收同比下降10.58%至1.99亿元,占总营收的10.22%;蓝宝石材料的营收同比增长173.34%至0.94亿元,占总营收的4.81%。上述三项业务的综合毛利率为39.07%,虽然依旧保持较高水平,但相比2016年下降了4.51%,主要是晶体硅生长设备的毛利率下降5.83%至41.42%,智能化加工设备的毛利率下降4.11%至33.00%。2017年公司经营活动产生的现金流量净额为-1.61亿元,同比下降143.44%,2015年至2017年公司经营性现金净流量均为负值,主要是营收快速增长环境下的应收账款、应收票据、存货等流动资产增长导致,2017年末公司应收账款8.66亿元,同比增长49.22%,应收票据13.98亿元,同比增长263.96%,存货10.45亿元,同比增长201.34%。公司收入确认的具体方法是对于需承担安装调试或指导安装调试合同义务的晶体硅生长设备和单晶硅生长炉自动控制系统销售收入,于现场安装调试验收合格后予以确认,具体以用户签署现场安装调试完成单为准;对于无需承担安装调试或指导安装调试合同义务的晶体硅生长设备和单晶硅生长炉自动控制系统销售收入,于发货后予以确认,收入确认时点和收付款时点的差异是公司应收账款和应收票据较大的主要原因。从公司产品的产销情况看,多晶硅铸锭炉和智能化加工设备2017年均出现产销下降的局面,两种产品的库存量虽然增加,但绝对量增加较少,风险可控。2017年对业绩贡献最大的全自动单晶硅生长炉的生产量明显大于销售量,导致其库存量大增13.8倍至755台,主要是公司订单增加使得存货中的发出商品增加,2017年全年新签光伏设备订单超过30亿元。从公司目前的经营情况看,经营性现金净流出对比期末现金及现金等价物余额的风险可控,存货对比订单的风险可控。

半导体用单晶生长及相关加工设备和蓝宝石材料业务潜力很大:公司产品主要用于太阳能光伏之外,也可用于集成电路和LED产业,2017年公司半导体用单晶生长及相关加工设备订单增长较快。公司承担的国家科技重大专项“极大规模集成电路制造装备及成套工艺”项目的“300mm硅单晶直拉生长装备的开发”和“8英寸区熔硅单晶炉国产设备研制”两项课题,已进入产业化阶段。公司成功开发了6-12英寸用系列化半导体单晶硅滚圆机、单晶硅截断机、全自动硅片抛光机、双面研磨机等新产品,建立了在半导体硅片生长及加工设备领域的国产化优势。2017年公司出资5亿元参股中环领先半导体材料有限公司,该项目由中环股份、无锡市产业发展集团与公司共同投资,计划投资30亿美元以实现半导体关键材料的国产化。公司布局了蓝宝石材料生产及切磨抛加工等关键环节,已成功掌握国际领先的超大尺寸300kg、450kg级蓝宝石晶体生长技术,2017年成功生长出300kg级大尺寸高品质泡生法蓝宝石晶体,2018年1月成功研发出450kg级的蓝宝石长晶技术。目前公司的蓝宝石产业主要形式是生产销售蓝宝石晶体材料,因此开发的大规格蓝宝石长晶炉用于自身生产蓝宝石晶体用,公司的蓝宝石业务具备较强的成本竞争力并正在逐步形成规模优势。

盈利预测和评级:我们预计,晶盛机电2018年和2019年的EPS分别为0.71元和0.89元,对应4月10日收盘价的PE为31.82倍和25.38倍。鉴于公司目前全自动单晶硅生长炉的订单饱满情况、未来公司半导体用单晶生长及相关加工设备的销售前景以及蓝宝石材料的需求前景,我们给予公司“增持”评级。

风险因素:光伏市场下游厂商扩产不及预期,国内晶圆厂投产进度不及预期,蓝宝石材料需求扩张不及预期。