债券市场专题报告:离岸人民币汇率暴涨的原因及对债券市场影响

人民币汇率暴涨的原因:1、人民币汇率中间价加入逆周期调控因子。5月26日,中国外汇交易中心发布公告称,正考虑在人民币兑美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子。在新的定价机制下,人民币中间价被加入了逆周期因子。新的中间价定价机制如下:中间价=收盘汇率+一篮子货币汇率变化+逆周期调节因子。加入逆周期因子,是进一步弱化收盘价影响,进而减少单边市场预期的“打补丁”举措。正如外汇交易中心所言,逆周期因子根据宏观经济等基本面变化动态调整,有利于引导市场在汇率形成中更多关注基本面,可以适度对冲市场情绪的顺周期波动,缓解外汇市场可能存在的“羊群效应”。2、离岸人民币流动性再度收紧。自2015年“811汇改”之后,央行开始持续收紧流向香港离岸市场上的人民币头寸。央行通过“抽干”香港离岸市场人民币的方式显著增加了离岸市场对央行的依赖程度,进而可以通过“指导”中资银行放缓向市场融出人民币的方式来干预离岸人民币汇率。在央行收紧流向香港离岸市场上的人民币头寸,加强对离岸人民币流动性的管控之后,2016年底离岸人民币汇率与在岸人民币汇率便出现了倒挂,近期由于离岸人民币拆借利率再次飙升,离岸人民币与在岸人民币汇率严重倒挂。

央行出手引导人民币汇率暴涨的目的:降低人民币汇率对国内货币政策的制约。一方面,随着美联储再次加息的临近,人民币汇率贬值预期再起。虽然目前看人民币兑美元中间价较为稳定,但当前的人民币汇率实际上隐含了人民币的贬值预期,今年以来,美元指数不断下行,下跌幅度已近4%,但与此同时,人民币兑美元升值幅度却不足1%。

因此,引入逆周期因子,也是为后续的汇率政策提前准备新工具,稳定人民币汇率。另一方面,自4月份金融监管发力以来,国内利率持续快速上行,宏观经济已经开始面临下行压力。因此,宏观经济基本面要求央行货币政策边际转松,但是美联储今年预计仍将再加息两次,人民币汇率将面临贬值压力,这将限制央行货币政策操作。因此,为了避免陷入这样的循环困境,央行提前出手,降低人民币汇率贬值预期,以使货币政策更好地配合国内宏观经济基本面。

对债券市场影响:通过人民币中间价引入逆周期调控因子以及收紧离岸人民币市场流动性的方式,央行实质上是加强了对人民币汇率的管控,人民币汇率料不会成为央行货币政策的主要制约因素,央行货币政策将聚焦国内宏观经济基本面。随着企业补库存周期的结束,宏观经济下半年将面临明显的下行压力,货币政策或将边际转松,利好债券市场。